Delphi Digital 研究員：如果造鏈就是造資產(chǎn)，哪些鏈上產(chǎn)品有前途？

作者：Robbie Petersen

編譯：深潮TechFlow

?

從本質上講，區(qū)塊鏈是一種資產(chǎn)賬本。這表明它在以下三個方面表現(xiàn)尤為突出：

• 發(fā)行資產(chǎn)

• 轉移資產(chǎn)

• 編程資產(chǎn)

客觀來說，任何能夠利用上述功能的加密貨幣應用場景，都會因為在鏈上運行而獲得結構性優(yōu)勢。同樣地，任何未能利用這些功能的應用場景則無法獲得這種優(yōu)勢。大多數(shù)情況下，這些應用場景的吸引力更多是出于意識形態(tài)上的認同，而非功能上的解鎖。

盡管去中心化、隱私保護以及抗審查性無疑是值得追求的目標，但這些特性實際上將可編程資產(chǎn)賬本的潛在市場規(guī)模（TAM）限制在了一部分理想主義者的范圍內。越來越明顯的是，通往大規(guī)模普及的道路將由務實主義推動，而非單純的理想主義。因此，這篇文章將重點關注那些離開區(qū)塊鏈就會成為劣質產(chǎn)品的應用場景：

• 資產(chǎn)代幣化

• 去中心化虛擬基礎設施網(wǎng)絡（DeVin）

• 去中心化物理基礎設施網(wǎng)絡（DePin）

• 穩(wěn)定幣與支付

• 投機

在深入探討之前，我想強調兩點：

首先，以下的論點是基于第一性原理推導而來。這意味著我們并不是簡單地將加密技術強行套用在某個問題上，而是識別出那些無論是否存在加密技術都會持續(xù)存在的問題，并主動評估加密技術是否能夠提供一種結構上更優(yōu)的解決方案。

其次，這篇文章力求盡可能細致入微。作為人類，我們的大腦天然傾向于簡化復雜問題，喜歡聽起來簡單明了的答案。然而，現(xiàn)實并不簡單，而是充滿了細微差別。

論點一：資產(chǎn)代幣化（Tokenization）

金融資產(chǎn)通常可以分為兩大類：

1. 已證券化的資產(chǎn)

2. 未證券化的資產(chǎn)

雖然這似乎是一個微不足道的區(qū)分，但它對于理解現(xiàn)有金融賬本的運作方式至關重要。已經(jīng)證券化的資產(chǎn)相比非證券化資產(chǎn)，具有兩個重要特征：

首先，它們都有一個CUSIP 。CUSIP是一種獨特的9位字母數(shù)字代碼，用于標識金融工具，例如股票、債券和其他證券。例如，蘋果公司普通股的 CUSIP 是 037833100。在北美地區(qū)使用 CUSIP，而全球其他地區(qū)則使用 ISIN（國際證券識別碼），后者在更廣泛的12位代碼中包含了 CUSIP 的信息。這些代碼的一個關鍵作用是通過標準化來建立信任。只要某資產(chǎn)擁有 CUSIP，所有相關方都可以在同一標準下操作。

證券化資產(chǎn)的另一個顯著特征是，它們幾乎都通過一個權威的清算機構結算。在美國（以及某種程度上的全球范圍內），這個機構是 存托信托與清算公司（Depository Trust & Clearing Corporation，DTCC）。DTCC 及其子公司主要負責確保所有交易能夠順利清算和結算。

舉個例子，當你在 Robinhood 上購買了10股特斯拉股票時，交易會被發(fā)送到交易所或做市商，與賣方匹配。隨后，DTCC 的國家證券清算公司（NSCC）介入，負責清算交易，確保買賣雙方履行協(xié)議。最后，由 DTCC 的另一子公司存托信托公司（DTC）在第二天（T+1）完成結算，將你的2500美元轉給賣方，同時將10股特斯拉股票轉移到 Robinhood 在 DTC 的賬戶中。到第二天，你的 Robinhood 應用程序就會顯示你擁有這些股票。

當人們說區(qū)塊鏈可以取代現(xiàn)有的金融基礎設施，并實現(xiàn)更快、更便宜的結算時，他們實際上是指用區(qū)塊鏈取代 DTCC 及其封閉的集中式資產(chǎn)賬本。然而，盡管區(qū)塊鏈因其開放性和可編程性提供了一些結構性優(yōu)勢（例如消除批量處理和 T+1 結算、提高資本效率、嵌入式合規(guī)等），但區(qū)塊鏈在取代 DTCC 時面臨兩個主要障礙：

1. 路徑依賴：現(xiàn)有的證券標準（如 CUSIP/ISIN）與 DTCC 作為權威結算層所帶來的雙邊網(wǎng)絡效應，使得取代這一現(xiàn)有模式幾乎不可能。DTCC 的切換成本極高。

2. 結構性激勵：DTCC 是一個高度監(jiān)管的清算機構，由其用戶擁有——這些用戶是證券行業(yè)的主要金融機構聯(lián)盟，包括銀行、經(jīng)紀商和其他參與者（如摩根大通、高盛等）。換句話說，那些需要集體同意采用新結算系統(tǒng)的實體，同時對現(xiàn)有系統(tǒng)擁有既得利益。

3. T+1 結算的復雜性：類似于支付（我們稍后會討論），T+1 結算的存在并不僅僅是因為基礎設施陳舊，還有其他原因。 一方面，經(jīng)紀商并不總是擁有足夠的流動資金來即時完成訂單。一天的緩沖時間允許他們通過貸款或銀行轉賬籌集資金。 第二，DTCC 的凈額結算流程減少了需要執(zhí)行的交易數(shù)量。例如，1000筆特斯拉買單和800筆賣單可以凈額為200筆。從直覺上看，時間跨度越長，這一過程越高效。即時結算會顯著增加交易總量——這是當前幾乎所有區(qū)塊鏈都無法處理的。作為參考，DTCC 在2023年的年交易量達到了 2.5千萬億美元（quadrillion）。

簡而言之，與其說區(qū)塊鏈會取代現(xiàn)有金融基礎設施，不如說 DTCC 自身更有可能對其系統(tǒng)進行升級。因此，這意味著任何鏈上交易的證券本質上都是次級發(fā)行的資產(chǎn)。換句話說，它們仍然需要在后臺通過 DTCC 結算。這不僅削弱了區(qū)塊鏈理論上提供的任何結構性優(yōu)勢，還增加了代幣化的額外成本和復雜性，例如需要通過預言機（oracles）來同步價格數(shù)據(jù)。

因此，鏈上證券的價值主張被削弱為一個吸引力較低的功能：為未經(jīng)過 KYC（了解你的客戶）認證的實體提供進入和使用證券的監(jiān)管套利渠道。盡管這一需求確實存在，尤其是在新興市場，但其規(guī)模僅是原始發(fā)行資產(chǎn)市場的一小部分。

這并不意味著區(qū)塊鏈在證券代幣化的背景下毫無用武之地。雖然國內清算機構目前的運作“足夠好”，且由于結構性原因不會被顛覆，但這些清算機構之間的全球互操作性仍然不夠理想（結算通常需要 T+3）。區(qū)塊鏈或許可以作為全球清算機構之間的統(tǒng)一協(xié)調層，利用其無邊界的開放資產(chǎn)賬本特性，將國際交易的結算時間從 T+3 減少到接近零。更有趣的是，這可能成為一個強有力的切入點，最終逐步侵蝕國內結算市場，而無需面臨冷啟動問題（cold start problem）。正如我們稍后將在支付領域進一步討論的，這一邏輯似乎同樣適用。

解鎖長尾流動性

接下來我們討論第二類金融資產(chǎn)——非證券化資產(chǎn)。根據(jù)定義，這些資產(chǎn)沒有 CUSIP 標識碼，也不依賴于 DTCC 或現(xiàn)有的金融基礎設施。大多數(shù)非證券化資產(chǎn)通常通過雙邊交易進行買賣（或者根本不交易）。非證券化資產(chǎn)的例子包括：私募信貸、不動產(chǎn)、貿易融資應收賬款、知識產(chǎn)權、收藏品，以及私募基金（例如私募股權基金、風險投資基金和對沖基金）中的份額。

目前，這些資產(chǎn)之所以未被證券化，主要有以下幾個原因：

1. 資產(chǎn)異質性

證券化要求資產(chǎn)具有同質性，以便能夠輕松地進行打包和標準化。然而，上述資產(chǎn)大多是異質的——每一處房地產(chǎn)、每一筆私人貸款、每一項應收賬款、每一份基金份額或每一幅畫作，都具有獨特的特性，難以進行聚合和標準化。

2. 缺乏活躍的二級市場

這些資產(chǎn)也缺乏類似于紐約證券交易所（NYSE）這樣的權威二級市場。因此，即使它們被證券化并通過 DTCC 結算，也缺乏連接買賣雙方的交易所。

3. 高準入門檻

將資產(chǎn)證券化的過程通常需要超過六個月的時間，并且發(fā)行人需要支付超過 200 萬美元的費用。盡管其中的一些步驟是為了確保合規(guī)性和建立信任，但整個流程過于冗長且成本高昂。

回到本文的核心觀點，作為可編程資產(chǎn)賬本，區(qū)塊鏈在以下三個方面表現(xiàn)出色——而這些正好能夠解決上述痛點：

1. 資產(chǎn)發(fā)行

1. 盡管資產(chǎn)證券化的門檻很高，但將這些資產(chǎn)代幣化上鏈的阻力要小得多。此外，這并不一定以犧牲監(jiān)管合規(guī)性為代價，因為合規(guī)邏輯可以直接嵌入到資產(chǎn)本身中。

2. 資產(chǎn)轉移

1. 區(qū)塊鏈通過提供共享的資產(chǎn)賬本，為構建統(tǒng)一的流動性市場提供了后端基礎設施。其他市場（例如貸款、衍生品等）也可以在此基礎上構建，從而提升效率。

3. 資產(chǎn)編程

1. DTCC 仍運行在幾十年前的系統(tǒng)上，包括使用 COBOL 等語言，而區(qū)塊鏈則能夠直接將邏輯嵌入到資產(chǎn)中。這意味著，可以通過將更復雜的邏輯嵌入到產(chǎn)品中，將異質資產(chǎn)簡化或打包成代幣化的形式。

簡而言之，雖然區(qū)塊鏈對于現(xiàn)有證券市場（如 DTCC）可能僅提供邊際上的改進，但對于非證券化資產(chǎn)而言，它帶來了質的飛躍。這表明，可編程資產(chǎn)賬本的合理采用路徑可能會從長尾資產(chǎn)開始。這不僅符合直覺，也與大多數(shù)新興技術的采用模式一致。

MBS 時刻

我一個較為非共識的觀點是，抵押貸款支持證券（MBS）是過去50年中最重要的技術之一。通過將抵押貸款轉化為可以在流動性二級市場上交易的標準化證券，MBS 通過更具競爭力的投資者池改善了價格發(fā)現(xiàn)，同時削弱了歷史上嵌入抵押貸款中的非流動性溢價。換句話說，我們能夠以顯著更低的成本為住房融資，要歸功于 MBS。

在接下來的五年中，我預計幾乎所有的非流動性資產(chǎn)類別都將經(jīng)歷它們的“抵押貸款支持證券（MBS）時刻”。代幣化將帶來更流動的二級市場、更激烈的競爭、更好的價格發(fā)現(xiàn)，最重要的是，更高效的資本配置。

論點二：去中心化虛擬基礎設施網(wǎng)絡（DeVin）

人工智能（AI）將首次在人類歷史上超越人類智能，且?guī)缀醺采w所有領域。 更重要的是，這種智能不會停滯不前——它將持續(xù)改進、不斷專精、協(xié)作，并且?guī)缀蹩梢詿o限復制。換句話說，想象一下，如果我們將每個領域中最有效的個體無限復制（僅受限于算力），并對他們進行超高效優(yōu)化，使其能夠無縫協(xié)作，這將產(chǎn)生何等巨大的影響。

簡而言之，AI 的影響將是巨大的——甚至比我們線性思維模式所能直觀預見的還要大。

因此，自然而然地會引發(fā)一個問題：區(qū)塊鏈作為可編程資產(chǎn)賬本，在這個新興的代理經(jīng)濟（agentic economy）中是否會發(fā)揮作用？

我預計區(qū)塊鏈將通過以下兩種方式增強 AI 的能力：

1. 資源協(xié)調

2. 作為代理交易的經(jīng)濟基礎

在本文中，我們將主要探討第一個應用場景。如果你對第二個場景感興趣，我?guī)讉€月前專門寫過一篇文章（簡而言之：區(qū)塊鏈可能會成為代理經(jīng)濟的基礎，但這需要時間來實現(xiàn)）。

未來的“商品”

從根本上講，AI（尤其是自主代理）需要五種核心輸入才能運行：

1. 能源：電力是支撐 AI 硬件運行的動力，沒有能源就沒有算力，也就沒有 AI。

2. 算力（Compute）：算力是驅動 AI 推理和學習的處理能力，沒有算力，AI 無法處理輸入或完成功能。

3. 帶寬：帶寬是支持 AI 連接的數(shù)據(jù)傳輸能力，沒有帶寬，代理無法實時協(xié)作或更新。

4. 存儲：存儲是保存 AI 數(shù)據(jù)和軟件的容量，沒有存儲，AI 無法保留知識或狀態(tài)。

5. 數(shù)據(jù)：數(shù)據(jù)為 AI 提供學習和響應所需的上下文。

在本文中，我們主要聚焦前四項。為了理解可編程資產(chǎn)賬本在 AI 背景下的一個引人注目的應用場景，首先需要了解目前算力、能源、帶寬和存儲是如何采購和定價的。

與傳統(tǒng)商品市場根據(jù)供需動態(tài)調整價格不同，這些市場通常通過僵化的雙邊協(xié)議運作。例如：算力主要通過與云計算巨頭（如 AWS）的長期云合同，或直接向 Nvidia 購買 GPU。能源采購同樣效率低下，數(shù)據(jù)中心通常通過與公用事業(yè)公司或能源批發(fā)商簽訂固定價格的購電協(xié)議（PPA）來采購能源，且通常提前數(shù)年簽訂。存儲和帶寬市場也存在類似的結構性低效，存儲通常以預定的區(qū)塊形式從云服務提供商處購買，公司往往為了避免容量不足而過度配置。類似地，帶寬通過與互聯(lián)網(wǎng)服務提供商（ISP）和內容分發(fā)網(wǎng)絡（CDN）提供商的僵化協(xié)議獲取，迫使公司優(yōu)先考慮峰值需求，而非平均利用率。

這些市場的共同點是缺乏細粒度的實時價格發(fā)現(xiàn)。通過僵化的分級定價而非連續(xù)的價格曲線出售資源，現(xiàn)有系統(tǒng)為了可預測性犧牲了效率，導致買賣雙方無法有效協(xié)調。這種情況通常帶來兩種后果：1.資源被浪費。2企業(yè)受到資源限制。最終導致次優(yōu)的資源分配。

可編程資產(chǎn)賬本為上述問題提供了一個引人注目的解決方案。盡管由于前文提到的原因，這些資源可能永遠不會被證券化，但它們仍然可以輕松地被代幣化。通過提供算力、能源、存儲和帶寬的代幣化基礎，區(qū)塊鏈理論上能夠為這些資源解鎖流動市場和實時動態(tài)定價。

重要的是，這并不是現(xiàn)有賬本能夠實現(xiàn)的事情。作為可編程資產(chǎn)賬本，區(qū)塊鏈在這一背景下具有以下五個結構性優(yōu)勢：

1. 實時結算

1. 如果一個資產(chǎn)賬本需要數(shù)天甚至數(shù)小時來結算資源交換，將削弱市場效率。而區(qū)塊鏈由于其開放性、無邊界性、全天候運行和實時性，確保市場不受延遲的影響。

2. 開放性

1. 與由現(xiàn)有寡頭壟斷控制的傳統(tǒng)資源市場不同，基于區(qū)塊鏈的資源市場在供給端具有天然的低準入門檻。通過創(chuàng)建一個開放的市場，任何基礎設施提供商——從超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心到小規(guī)模運營商——都可以代幣化并提供其過剩的容量。與大多數(shù)人想象的相反，長尾市場在數(shù)據(jù)中心中占據(jù)更大的份額。

3. 可組合性

1. 區(qū)塊鏈允許在這些市場之上構建其他衍生品市場，從而促進更高的市場效率。買賣雙方可以像傳統(tǒng)商品市場那樣對沖風險。

4. 可編程性

1. 智能合約使復雜的條件邏輯能夠直接嵌入到資源分配中。例如，算力代幣可以根據(jù)網(wǎng)絡擁堵情況自動調整其執(zhí)行優(yōu)先級，或存儲代幣可以通過編程方式在地理區(qū)域之間復制數(shù)據(jù)，以優(yōu)化延遲和冗余。

5. 透明性

1. 鏈上市場為定價趨勢和利用模式提供了可見性，使市場參與者能夠做出更明智的決策，同時減少信息不對稱。

盡管這一想法幾年前可能面臨阻力，但隨著自主 AI 代理的快速崛起，對代幣化資源市場的需求將顯著加速。隨著代理的普及，它們將天然需要動態(tài)訪問這些資源。

例如，設想一個自主的視頻處理代理，負責分析數(shù)千個地點的安全錄像。其每日算力需求可能會有數(shù)量級的波動——在正?；顒悠陂g需要的資源最少，但在異常事件觸發(fā)時可能需要數(shù)千 GPU 小時來對多個視頻流進行深度分析。在傳統(tǒng)云模式下，這種代理要么通過過度配置浪費大量資源，要么在高峰需求期間面臨關鍵性能瓶頸。

然而，通過代幣化的算力市場，這個代理可以以編程方式按需獲取所需資源，并以市場清算價格購買。當檢測到異常事件時，它可以立即出價并獲取額外的算力代幣，以最高速度處理錄像，然后在分析完成后立即將這些資源釋放回市場——整個過程無需人工干預。將這種經(jīng)濟效率乘以數(shù)百萬個自主代理，資源分配的改進是傳統(tǒng)采購模式無法比擬的。

更有趣的是，這可能催生以前不可能實現(xiàn)的全新應用場景。如今的代理仍然依賴于組織化的公司，后者預先為其提供計算、能源、存儲和帶寬。然而，通過區(qū)塊鏈支持的市場，代理可以自主按需獲取這些關鍵資源。這顛覆了現(xiàn)有模式，使代理能夠成為獨立的經(jīng)濟行為體。

這反過來可能激發(fā)更大的專精化和實驗性，因為代理可以在沒有機構約束的情況下針對越來越狹窄的用例進行優(yōu)化。最終結果是一個完全不同的范式——下一代突破性 AI 應用程序的誕生不再是自上而下的，而是來自代理之間的自主交互。這一切都得益于可編程資產(chǎn)賬本的獨特能力。

展望未來

這一轉變可能在初期是緩慢而漸進的，但隨著自主代理（agents）的自主性和經(jīng)濟重要性不斷增加，鏈上資源市場的結構性優(yōu)勢將愈發(fā)顯現(xiàn)。

正如昨日的商品（例如石油、農(nóng)業(yè)、金屬和土地）逐漸形成了高效的市場，未來的商品——算力、能源、帶寬和存儲——也不可避免地會找到自己的市場。而這一次，它們將建立在區(qū)塊鏈之上。

論點三：去中心化物理基礎設施網(wǎng)絡（DePin）

在前一個論點中，我們探討了可編程資產(chǎn)賬本如何作為這些新興資源市場的數(shù)字基礎，而在本論點中，我們將討論區(qū)塊鏈如何同時顛覆物理基礎設施的運作方式。雖然我們不會深入探討每一個具體的垂直領域（@PonderingDurian 和我曾對此做過深入研究），但以下邏輯適用于任何 DePin 垂直領域（例如電信、GPU、定位、能源、存儲和數(shù)據(jù)）。

波特五力模型

要理解物理基礎設施企業(yè)的經(jīng)濟學，以及區(qū)塊鏈和 DePin 模式如何可能顛覆它們，最好的框架之一是通過邁克爾·波特的“五力模型”來分析。

波特的框架更具體地描述了在缺乏某種結構性護城河的情況下，侵蝕任何企業(yè)利潤率的眾多力量。五大競爭力如下：

1. 現(xiàn)有競爭者之間的競爭

1. 行業(yè)內是否存在激烈的競爭，可能引發(fā)價格戰(zhàn)？基礎設施巨頭通常以合作性寡頭的形式運作，隱性或顯性地保持較高價格以維持可觀的利潤率。

2. 新進入者的威脅

1. 新競爭者進入市場的難易程度如何？資本密集性和規(guī)模經(jīng)濟使基礎設施巨頭在一定程度上免受新進入者的威脅。

3. 替代品的威脅

1. 是否存在替代產(chǎn)品削弱現(xiàn)有產(chǎn)品的價值？由于基礎設施企業(yè)本質上是商品化業(yè)務，它們通常不面臨替代品威脅。

4. 買方議價能力

1. 企業(yè)對其產(chǎn)品的定價能力是利潤公式的關鍵因素。買方（客戶或企業(yè)）是否有能力要求更低的價格或更好的條件，從而壓縮供應商的利潤？基礎設施巨頭通常面臨較低的轉換成本，這表明在商品市場中，最低成本的生產(chǎn)者往往勝出。

5. 供應商議價能力

1. 企業(yè)為其投入品支付的成本是利潤公式的分母。企業(yè)是否能夠對關鍵投入品的供應商施加影響力，以確保投入成本保持適中？基礎設施巨頭的三大主要投入是：（1）土地、（2）勞動力和（3）硬件。盡管供應商確實擁有一定的議價能力，但大型基礎設施企業(yè)通常通過固定合同和批量交易來緩解這些風險。

顯然，這一框架表明，物理基礎設施巨頭是非常具有防御性的企業(yè)。這與大多數(shù)現(xiàn)有企業(yè)在過去 30 年中維持其市場地位的事實一致。然而，DePin 模式作為一個強大的挑戰(zhàn)者，有三大原因足以撼動這些巨頭。

DePIN 的結構性優(yōu)勢

首先，DePin 利用了一種新穎的資本形成模式，即將構建網(wǎng)絡的前期資本成本外包給個體貢獻者。作為回報，這些個體會獲得代表網(wǎng)絡未來增長權益的代幣。這種模式使 DePin 項目能夠達到一個臨界規(guī)模，使得單位經(jīng)濟效益實際上具有競爭力，而無需最初通過集中化方式籌集資金。更重要的是，這表明如果執(zhí)行得當，DePin 模式可以通過打破現(xiàn)有企業(yè)賴以保護的規(guī)模經(jīng)濟壁壘，培育出可行的新進入者。

其次，DePin 從根本上改善了波特五力模型中的第五力：供應商議價能力。通過利用分布式的個體網(wǎng)絡，DePin 模式不僅降低了成本，還完全規(guī)避了物理基礎設施企業(yè)的兩大（甚至可能是全部三大）主要投入成本：

• 土地：通過接入個體貢獻者（他們自己擁有土地），DePin 模式完全消除了這項成本。

• 勞動力：同樣，DePin 通過將節(jié)點的設置和維護外包給網(wǎng)絡參與者，規(guī)避了勞動力成本。

DePin 模式的第三個結構性優(yōu)勢在于能夠更精細地匹配供需，從而減少無謂損失（deadweight loss）。這一優(yōu)勢在地理依賴性網(wǎng)絡（例如 DeWi）中尤為明顯。這些項目能夠首先識別帶寬需求最高的地方，并集中釋放代幣以激勵供應方在該地區(qū)進行建設。此外，如果其他地方的需求激增，它們可以動態(tài)調整激勵措施。這與傳統(tǒng)基礎設施企業(yè)形成鮮明對比，后者往往先建設供應，希望需求隨后跟上。如果需求下降，電信企業(yè)仍然需要支付維護基礎設施的成本，導致無謂損失。而去中心化的 DePin 網(wǎng)絡能夠更精確地匹配供需。

展望未來

展望未來，在需求端，我預計 DePin 模式將在兩個關鍵領域繼續(xù)發(fā)光發(fā)熱：

1. B2B 應用：企業(yè)本身對成本更為敏感（例如計算、數(shù)據(jù)、定位和存儲）。

2. 消費者商品：消費者同樣沒有主觀偏好，而是主要優(yōu)化成本（例如帶寬和能源）。

論點四：穩(wěn)定幣與全球支付

2023年，全球GDP約為100萬億美元。同年，全球交易費用支出超過2萬億美元。換句話說，每花費100美元，平均有2美元用于支付交易費用。隨著世界逐漸突破地理限制的束縛，這一數(shù)字預計將以7%的復合年增長率（CAGR）繼續(xù)穩(wěn)步增長。在此背景下，降低全球支付成本的需求無疑成為了一個巨大的機會。

與國內支付類似，跨境資金流動的高額交易費用并非網(wǎng)絡基礎設施本身的問題，而更多是由風險驅動的。與常見的觀點相反，支持全球支付的消息傳遞層——SWIFT——實際上非常便宜（@sytaylor）。SWIFT 的網(wǎng)絡費用通常每筆交易僅為 0.05 至 0.20 美元。而剩余的成本——往往高達 40 至 120 美元——主要來自以下兩個方面：

1. 風險與合規(guī)：確?？缇辰灰追?KYC（了解你的客戶）、AML（反洗錢）要求、制裁規(guī)定以及其他貨幣限制的責任由監(jiān)管機構強加于銀行。一旦銀行違反這些規(guī)則，可能面臨高達 90 億美元的罰款。因此，對于處理跨境支付的銀行來說，建立專門的團隊和基礎設施以確保不會意外違反這些規(guī)定是至關重要的。

2. 代理銀行關系：為了實現(xiàn)全球資金流動，銀行必須與其他銀行建立代理銀行關系。由于不同銀行根據(jù)各自的司法管轄區(qū)管理風險和合規(guī)，這些差異的調和會產(chǎn)生額外成本。此外，還需要建立專門的團隊和基礎設施來管理這些代理銀行關系。

最終，這些成本都會轉嫁給終端用戶。因此，僅僅提出“我們需要更便宜的全球支付”并不能解決問題。真正需要的是一種結構上更優(yōu)越的方式來審計和管理與全球支付相關的風險。

直觀來看，這正是區(qū)塊鏈所擅長的領域之一。區(qū)塊鏈不僅能夠繞過對代理銀行的依賴，還能提供一個開放的賬本，使所有交易可以實時審計，從而在管理風險方面提供了根本性更優(yōu)越的資產(chǎn)賬本。

此外，更有趣的是，區(qū)塊鏈的可編程特性允許將任何必要的支付規(guī)則或合規(guī)要求直接嵌入交易本身。區(qū)塊鏈的可編程性還使得質押資產(chǎn)的本地收益可以分發(fā)給跨境支付的參與者（甚至可能包括終端用戶）。這與傳統(tǒng)的資金傳輸機構（如西聯(lián)匯款）形成鮮明對比——后者的資金被鎖定在全球預付賬戶中，無法靈活使用。

最終的效果是，承保風險的成本將壓縮到編程開放賬本以處理合規(guī)和風險管理的成本（加上必要時的上下鏈轉換成本），并扣除穩(wěn)定幣質押資產(chǎn)所產(chǎn)生的收益。這相較于現(xiàn)有的代理銀行解決方案以及依賴封閉和中心化數(shù)據(jù)庫的現(xiàn)代跨境支付解決方案（例如 Wise）具有顯著的結構性優(yōu)勢。

或許最重要的是，與國內支付不同，各國政府似乎沒有動力自行建立全球互操作的支付基礎設施，因為這將削弱穩(wěn)定幣的價值主張。事實上，我認為各國政府有強烈的結構性動機不去構建互操作的支付軌道，以確保價值主要保留在本國貨幣中。

這可能是穩(wěn)定幣最有利的推動因素之一——跨境支付是一個獨特的公共市場問題，而解決方案則需要依靠私營市場。只要政府有結構性動機維持低效的全球支付基礎設施，穩(wěn)定幣就將繼續(xù)在促進全球商業(yè)和分食每年超過2萬億美元的跨境交易費用方面處于有利地位。

穩(wěn)定幣的采用路徑

最后，我們可以對穩(wěn)定幣的采用路徑進行一些推測。穩(wěn)定幣的采用最終將由兩個關鍵向量決定：

1. 支付類型（例如 B2B、B2C、C2C 等）

2. 支付通道（例如 G7、G20 次要國家、長尾市場）

直觀來看，那些支付費用最高且銀行/支付基礎設施最差的支付通道可能會率先采用穩(wěn)定幣（例如全球南方、拉丁美洲、東南亞）。此外，這些地區(qū)往往也是受不負責任的貨幣政策和歷史上波動性較大的本國貨幣影響最嚴重的地方。在這些地區(qū)采用穩(wěn)定幣，不僅能享受更低的交易費用，還能獲得美元的接入權。后者可以說是目前這些地區(qū)對穩(wěn)定幣需求的最大驅動力，并且未來可能仍將如此。

其次，由于企業(yè)比消費者對成本更敏感，B2B 用例也將在上述向量中率先采用穩(wěn)定幣。如今，90%以上的跨境支付是 B2B。在這一垂直領域，中小企業(yè)（SMB）似乎最適合采用穩(wěn)定幣，因為它們的利潤率較低，同時也更愿意承擔比大型企業(yè)更高的風險。那些可能無法獲得傳統(tǒng)銀行基礎設施但又需要美元的 SMB，似乎是采用穩(wěn)定幣的最佳切入點。其他在全球背景下的穩(wěn)定幣顯著用例包括：財務管理、貿易融資、國際支付和應收賬款。

展望未來，隨著長尾市場逐漸采用穩(wěn)定幣作為結構上更優(yōu)越的跨境支付方式，其余市場也將逐漸跟進，因為這些結構性優(yōu)勢將變得過于明顯而無法忽視。

論點五：投機

最后一個論點或許是最顯而易見且最直接的。人類天生有投機和賭博的欲望。這種欲望在過去幾千年中一直存在，并且未來也只會繼續(xù)存在。

此外，越來越明顯的是，區(qū)塊鏈在填補這一需求方面具有獨特的優(yōu)勢。作為可編程資產(chǎn)賬本，區(qū)塊鏈再次降低了發(fā)行資產(chǎn)的門檻——在這里指的是具有非線性回報的投機性資產(chǎn)。這包括從永續(xù)合約（perps）到預測市場，再到模因幣（memecoins）等各種形式。

展望未來，隨著用戶在風險曲線中探索并尋求越來越非線性的結果，區(qū)塊鏈似乎能夠通過越來越新穎的投機方式滿足這種需求。這可能包括從運動員、音樂家、歌曲、社交趨勢，甚至是像 TikTok 帖子這樣具體的市場。

人類將繼續(xù)追求新的投機方式，而區(qū)塊鏈是服務這一需求的最佳原理性解決方案。

展望未來

縱觀歷史，新技術的采用往往遵循類似的軌跡：

1. 某種新興技術提供了結構性優(yōu)勢；

2. 一小部分企業(yè)采用該技術以改善其利潤率；

3. 現(xiàn)有企業(yè)要么跟進以保持競爭力，要么失去市場份額；

4. 隨著資本主義自然選擇出贏家，新技術的采用成為行業(yè)標準。

在我看來，這正是為什么區(qū)塊鏈作為可編程資產(chǎn)賬本的采用不僅可能，而且是不可避免的原因。通過在五個領域（代幣化、DeVin、DePin、支付和投機）提供明確的結構性優(yōu)勢，區(qū)塊鏈的采用只是時間問題。盡管具體的時間表尚不明確，但可以肯定的是，我們從未如此接近這一目標。

最后，如果你正在這些前沿領域中建構某些東西，歡迎隨時私信我！