雙法案之爭：美國國會會扼殺穩(wěn)定幣發(fā)展嗎？

作者：Leviathan News

編譯：深潮TechFlow

大家好，SQUIDs！今天我們來解析一下美國國會的兩項穩(wěn)定幣法案。

預計最終的穩(wěn)定幣法案將在2025年晚些時候通過，因此了解法案的內(nèi)容以及它將如何影響我們的行業(yè)至關重要。

引言

我們正處于牛市，一個屬于穩(wěn)定幣的牛市。

自FTX崩盤后市場觸底以來，穩(wěn)定幣的供應量在18個月內(nèi)翻了一倍，達到了2150億美元。這還不包括像Ondo、Usual、Frax和Maker這樣新興的加密貨幣專屬參與者。

在當前4%-5%的利率水平下，穩(wěn)定幣行業(yè)利潤豐厚。Tether去年在不到50名員工的情況下創(chuàng)下了140億美元的利潤！Circle計劃在2025年申請上市。一切都圍繞著穩(wěn)定幣展開。

隨著拜登離任，2025年我們幾乎可以肯定會迎來穩(wěn)定幣立法。銀行眼看著Tether和Circle搶占市場先機長達五年。一旦新法律通過并使穩(wěn)定幣合法化，美國的每一家銀行都會發(fā)行自己的數(shù)字美元。

目前有兩個主要的立法提案正在推進：參議院的《2025年美國穩(wěn)定幣創(chuàng)新國家指導與建立法案》（Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins Act，簡稱GENIUS法案）和眾議院的《2025年穩(wěn)定幣透明度與責任促進更好賬本經(jīng)濟法案》（Stablecoin Transparency and Accountability for a Better Ledger Economy Act，簡稱STABLE法案）。

這些法案已經(jīng)在立法程序中反復討論很久了……但現(xiàn)在終于達成了共識，今年其中之一將會通過。

GENIUS法案和STABLE法案的共同目標是為“支付穩(wěn)定幣”發(fā)行方創(chuàng)建聯(lián)邦許可制度，確立嚴格的儲備要求，并明確監(jiān)管職責。

支付穩(wěn)定幣（Payment Stablecoins）只是一個好聽的術語，指的是由銀行或非銀行機構根據(jù)其資產(chǎn)負債表授權發(fā)行的數(shù)字美元。它被定義為用于支付或結算的數(shù)字資產(chǎn)，其價值與固定貨幣價值掛鉤（通常是與美元1:1掛鉤），并以短期國債或現(xiàn)金作為儲備。

穩(wěn)定幣的批評者認為，這將削弱政府控制貨幣政策的能力。想了解他們的擔憂，可以閱讀戈爾頓（Gorton）和張（Zhang）撰寫的經(jīng)典文章《馴服野貓穩(wěn)定幣》（Taming Wildcat Stablecoins）。

現(xiàn)代時代美元的首要規(guī)則就是：絕不能脫錨。

無論在哪里，一美元就是一美元。

存入摩根大通（JP Morgan）、放在Venmo或PayPal里，甚至是Roblox中的虛擬積分，無論美元在哪里使用，它都必須始終滿足以下兩條規(guī)則：

1. 每一美元必須可互換：不能對美元進行心理分類，貼上“特殊”、“保留”或與特定用途掛鉤的標簽。摩根大通里的美元不能被認為與特斯拉資產(chǎn)負債表上的美元有所不同。

2. 美元具有可替代性：無論在哪里，所有美元都是“相同”的——現(xiàn)金、銀行存款、儲備都一樣。

整個法定金融體系都是圍繞這一原則構建的。

這也是美聯(lián)儲的全部職責所在——確保美元保持錨定并強勁運行。絕不脫錨。

上方這張幻燈片摘自佐爾坦·波扎爾（Zoltan Pozsar）的《金融系統(tǒng)如何運作》（How the Financial System Works）。這是關于美元的權威指南，能夠為你提供大量背景信息，幫助理解這些穩(wěn)定幣法案試圖實現(xiàn)的目標。

目前，所有穩(wěn)定幣都歸類于右下角的“私人影子貨幣”（Private Shadow Money）。如果Tether或Circle被關閉或破產(chǎn)，對加密行業(yè)來說可能是災難性的，但對整體金融系統(tǒng)的影響卻微乎其微。生活仍會照常繼續(xù)。

經(jīng)濟學家擔心的是，一旦穩(wěn)定幣被合法化，允許銀行發(fā)行它們，并將它們變成“公共影子貨幣”（Public Shadow Money），風險才會真正顯現(xiàn)。

因為，在法定貨幣體系中，唯一重要的問題是：當危機爆發(fā)時，誰會得到救助。這正是上方幻燈片所展示的核心。

還記得2008年嗎？當時，美國的抵押貸款支持證券（MBS）在全球經(jīng)濟中所占比例非常小，但銀行始終以接近100倍杠桿運作，且抵押品在各銀行的資產(chǎn)負債表之間交叉流動。因此，當一家銀行（雷曼兄弟）崩潰時，由于杠桿作用和資產(chǎn)負債表的連鎖傳染，觸發(fā)了一系列類似的爆炸性倒閉。

美國聯(lián)邦儲備（美聯(lián)儲）以及歐洲央行（ECB）等其他貨幣機構不得不（在全球范圍內(nèi)）介入，以確保所有銀行的資產(chǎn)負債表免受這些“有毒債務”的影響。雖然耗費了數(shù)十億美元的救助資金，但銀行得以被拯救。美聯(lián)儲永遠會救助銀行，因為沒有銀行，全球金融體系將無法運轉，而美元可能會在那些資產(chǎn)負債表糟糕的機構中脫錨。

其實，你甚至不需要回到2008年，就能看到類似的例子。

2023年3月，硅谷銀行（Silicon Valley Bank）在一個周末內(nèi)迅速倒閉，原因是一場由數(shù)字提現(xiàn)和社交媒體恐慌言論引發(fā)的銀行擠兌。硅谷銀行的失敗并非因為高風險的按揭貸款、衍生品或加密貨幣，而是由于持有了所謂“安全”的長期美國國債，而這些債券在利率上升時價值大幅縮水。然而，盡管硅谷銀行在整個銀行體系中規(guī)模相對較小，其倒閉仍然威脅到了系統(tǒng)性傳染風險，迫使美聯(lián)儲（Fed）、聯(lián)邦存款保險公司（FDIC）和財政部迅速介入，保證所有存款安全——即使是超過25萬美元標準保險限額的存款。這場政府的迅速干預凸顯了一個原則：當任何地方的美元變得不可信時，整個金融體系可能會在一夜之間崩潰。

硅谷銀行的倒閉立即對加密市場產(chǎn)生了連鎖反應。USDC的發(fā)行方Circle當時持有約300億美元的總供應量，其中相當一部分儲備存放在硅谷銀行。在那個周末，USDC脫錨了大約8美分，短暫交易價跌至約0.92美元，引發(fā)了加密市場的恐慌?，F(xiàn)在，試想一下，如果這種資產(chǎn)脫錨現(xiàn)象發(fā)生在全球范圍內(nèi)會怎樣？這正是這些新穩(wěn)定幣法案所面臨的風險所在。通過允許銀行發(fā)行自己的穩(wěn)定幣，政策制定者可能會將潛在的不穩(wěn)定工具更深地嵌入全球金融基礎設施，從而在下一次金融沖擊發(fā)生時（而不是“如果”，而是“何時”）大幅提高風險。

佐爾坦·波扎爾（Zoltan Pozsar）幻燈片的核心觀點在于，當金融災難發(fā)生時，最終必須由政府出面拯救金融體系。

如今，我們有多個類別的美元，每種美元的安全性級別各不相同。

由政府直接發(fā)行的美元（即M0美元）享有美國政府的完全信用擔保，基本上是無風險的。然而，當資金進入銀行系統(tǒng)，并被分類為M1、M2和M3時，政府的擔保逐漸減弱。

這正是銀行救助備受爭議的原因所在。

銀行信貸是美國金融體系的核心，但銀行在法律允許范圍內(nèi)往往有激勵去追求最大風險，常常導致危險的過度杠桿化。當這種風險行為越界時，金融危機就會爆發(fā)，而美聯(lián)儲不得不介入并提供救助，以防止整個系統(tǒng)性崩潰。

擔憂在于，今天絕大多數(shù)的貨幣都以銀行發(fā)行的信貸形式存在，而銀行之間存在深度互聯(lián)和杠桿化。如果多家銀行同時倒閉，可能會引發(fā)多米諾效應，將損失擴散至每個行業(yè)和資產(chǎn)類別。

2008年，我們已經(jīng)見證了這種情況的真實發(fā)生。

很少有人會想到，美國住房市場中一個看似孤立的領域竟能動搖全球經(jīng)濟，但由于極端的杠桿化和脆弱的資產(chǎn)負債表，一旦曾被認為安全的抵押品崩潰，銀行便無法承受其沖擊。

這種背景有助于解釋，為何穩(wěn)定幣立法一直存在巨大分歧且進展緩慢。

因此，立法者采取了謹慎的態(tài)度，仔細定義什么才算是穩(wěn)定幣，以及誰有資格發(fā)行穩(wěn)定幣。

這種謹慎態(tài)度催生了兩項相互競爭的立法提案：GENIUS法案（GENIUS Act）和STABLE法案（STABLE Act）。前者對穩(wěn)定幣發(fā)行采取更靈活的方式，而后者則對發(fā)行資格、利息支付和發(fā)行方資質設立了嚴格限制。

然而，這兩項法案都代表了向前邁出的關鍵一步，可能為鏈上交易釋放數(shù)萬億美元的潛力。

接下來，讓我們詳細分析這兩項法案，了解它們的相似點、不同點，以及最終的潛在影響。

GENIUS法案：參議院的穩(wěn)定幣框架

2025年的《GENIUS法案》（Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins Act，指導并確立美國穩(wěn)定幣國家創(chuàng)新法案）由參議員比爾·哈格蒂（Bill Hagerty，田納西州共和黨）于2025年2月提出，并得到了兩黨共同支持，包括參議員蒂姆·斯科特（Tim Scott）、克爾斯滕·吉利布蘭德（Kirsten Gillibrand）和辛西婭·魯米斯（Cynthia Lummis）等人的參與。

2025年3月13日，該法案以18票贊成、6票反對的結果通過了參議院銀行委員會的審議，成為首個通過該委員會的加密貨幣相關法案。

根據(jù)《GENIUS法案》，穩(wěn)定幣被明確定義為與固定貨幣價值掛鉤的數(shù)字資產(chǎn)，通常以1:1的比例與美元掛鉤，主要用于支付或結算目的。

盡管還有其他類型的“穩(wěn)定幣”，例如Paxos的PAXG（與黃金掛鉤），但根據(jù)目前的《GENIUS法案》，與黃金或石油等商品掛鉤的代幣通常不在其監(jiān)管范圍之內(nèi)。目前，該法案僅適用于法幣掛鉤的穩(wěn)定幣。

商品支持型代幣通常受商品期貨交易委員會（CFTC）或證券交易委員會（SEC）的現(xiàn)有法規(guī)監(jiān)管，具體取決于其結構和用途，而不是受穩(wěn)定幣特定立法的約束。

如果未來比特幣或黃金成為主導的支付貨幣，而我們都遷移到比特幣支持的堡壘中生活，那么該法案可能會適用，但目前它們?nèi)匀徊辉凇禛ENIUS法案》的直接監(jiān)管范圍內(nèi)。

這是一個共和黨主導的法案，其出臺是因為拜登政府和民主黨在上一屆政府中拒絕起草任何與加密貨幣相關的立法。

該法案引入了一項聯(lián)邦許可制度，規(guī)定只有獲得授權的實體才能發(fā)行支付型穩(wěn)定幣，并設立了三類許可發(fā)行方：

1. 銀行子公司：由受保存款機構的子公司（例如銀行控股公司）發(fā)行穩(wěn)定幣。

2. 非保險存款機構：包括信托公司或其他州特許的金融機構，這些機構接受存款但不受聯(lián)邦存款保險公司（FDIC）保險（當前許多穩(wěn)定幣發(fā)行方的狀態(tài)）。

3. 非銀行實體：為非銀行穩(wěn)定幣發(fā)行方設立的新聯(lián)邦特許類別（在法案中有時被稱為“支付型穩(wěn)定幣發(fā)行方”），這些實體將由聯(lián)邦貨幣監(jiān)理署（OCC）特許并監(jiān)管。

正如你所猜測的，所有發(fā)行方都必須以高質量的流動性資產(chǎn)（包括現(xiàn)金、銀行存款或短期美國國債）全額1:1支持其穩(wěn)定幣。此外，這些發(fā)行方需要定期通過注冊會計師事務所進行公開披露和審計，以確保透明度。

《GENIUS法案》的一個亮點是其雙重監(jiān)管結構。它允許較小的發(fā)行方（未發(fā)行超過100億美元穩(wěn)定幣的機構）在州監(jiān)管范圍內(nèi)運營，前提是其所在州的監(jiān)管標準達到或超過聯(lián)邦指南。

懷俄明州是第一個探索發(fā)行自有穩(wěn)定幣并受當?shù)胤晒芾淼闹荨?/p>

較大的發(fā)行方則需要在聯(lián)邦直接監(jiān)管下運營，主要由聯(lián)邦貨幣監(jiān)理署（OCC）或適當?shù)穆?lián)邦銀行監(jiān)管機構監(jiān)督。

值得注意的是，《GENIUS法案》明確規(guī)定，合規(guī)的穩(wěn)定幣既不是證券也不是商品，從而明確了監(jiān)管管轄權，并緩解了可能受到SEC或CFTC監(jiān)管的擔憂。

過去，批評者曾呼吁將穩(wěn)定幣作為證券進行監(jiān)管。而通過這種分類，穩(wěn)定幣可以更廣泛且便捷地分發(fā)。

STABLE法案：眾議院規(guī)則

由眾議員布萊恩·斯蒂爾（Bryan Steil，威斯康星州共和黨）和弗倫奇·希爾（French Hill，阿肯色州共和黨）于2025年3月提出，《穩(wěn)定幣透明與責任促進更佳賬本經(jīng)濟法案》（Stablecoin Transparency and Accountability for a Better Ledger Economy Act，簡稱STABLE法案）與GENIUS法案非常相似，但它引入了獨特的措施以緩解金融風險。

最顯著的一點是，該法案明確禁止穩(wěn)定幣發(fā)行方向持有者提供利息或收益，確保穩(wěn)定幣嚴格作為現(xiàn)金等價的支付工具，而非投資產(chǎn)品。

此外，STABLE法案對新型算法穩(wěn)定幣的發(fā)行實施了兩年的暫停期。這類穩(wěn)定幣僅依賴數(shù)字資產(chǎn)或算法來維持其掛鉤價值，此舉旨在等待進一步的監(jiān)管分析和保護措施出臺。

兩項法案，共享法律基礎

盡管存在一些差異，GENIUS法案和STABLE法案在穩(wěn)定幣監(jiān)管的基礎原則上體現(xiàn)了廣泛的兩黨共識。兩項法案在以下方面達成一致：

1. 嚴格要求穩(wěn)定幣發(fā)行方獲得許可，以確保監(jiān)管監(jiān)督。

2. 要求穩(wěn)定幣保持完全1:1的支持，以高流動性、安全的儲備資產(chǎn)作為后盾，防范破產(chǎn)風險。

3. 實施強有力的透明度要求，包括定期公開披露和獨立審計。

4. 建立明確的消費者保護措施，如資產(chǎn)隔離和發(fā)行方破產(chǎn)時的優(yōu)先索賠權。

5. 通過明確將穩(wěn)定幣歸類為非證券或商品，提供監(jiān)管清晰性，從而簡化司法管轄權和監(jiān)管流程。

盡管共享基礎原則，GENIUS法案與STABLE法案在以下三大關鍵點上存在分歧：

1. 利息支付：

GENIUS法案允許穩(wěn)定幣向持有者支付利息或收益，從而為金融領域的創(chuàng)新和更廣泛的應用場景打開了大門。相比之下，STABLE法案嚴格禁止利息支付，將穩(wěn)定幣明確限定為純粹的支付工具，并明確排除其作為投資或收益資產(chǎn)的功能。

2. 算法穩(wěn)定幣：

GENIUS法案采取謹慎但寬松的態(tài)度，要求監(jiān)管機構密切研究和監(jiān)控此類穩(wěn)定幣，而非立即全面禁止。相反，STABLE法案對新算法穩(wěn)定幣的發(fā)行采取了明確且直接的兩年暫停政策，這反映了在經(jīng)歷過往市場崩盤后更為謹慎的立場。

3. 州與聯(lián)邦監(jiān)管門檻：

GENIUS法案明確規(guī)定，當發(fā)行方的穩(wěn)定幣總額達到100億美元時，必須從州監(jiān)管過渡到聯(lián)邦監(jiān)管，從而清晰界定了何時一個穩(wěn)定幣發(fā)行方具有系統(tǒng)性重要性。STABLE法案則隱含支持類似的門檻，但未明確規(guī)定具體數(shù)值，賦予監(jiān)管機構更多的自由裁量權，能夠根據(jù)市場發(fā)展進行持續(xù)調整。

為什么禁止利息？穩(wěn)定幣收益禁令解析

眾議院《STABLE法案》（以及此前的一些提案）中引人注目的一個條款，是禁止穩(wěn)定幣發(fā)行方向代幣持有者支付利息或任何形式的收益。

實際上，這意味著合規(guī)的支付型穩(wěn)定幣必須像數(shù)字現(xiàn)金或儲值工具一樣運作——你持有1枚穩(wěn)定幣，它始終可兌換為1美元，但隨著時間的推移，它不會為你帶來任何額外收益。

這與其他金融產(chǎn)品形成了鮮明對比，例如銀行存款可能會產(chǎn)生利息，或者貨幣市場基金會積累收益。

那么，為什么要施加這樣的限制？

這一“禁止利息規(guī)則”的背后有多方面的法律和監(jiān)管原因，主要基于美國證券法、銀行法以及相關監(jiān)管指導原則。

避免被歸類為證券（Howey測試）

禁止支付利息的一個主要原因是為了避免穩(wěn)定幣根據(jù)Howey測試被認定為投資證券。

Howey測試源自1946年美國最高法院的一起案件。根據(jù)該測試，如果某種資產(chǎn)符合以下條件，則被視為“投資合同”（因此屬于證券）：即存在資金投資于一個共同企業(yè)，并且投資者期望通過他人的努力獲得利潤。而嚴格作為支付代幣功能的穩(wěn)定幣并非旨在提供“利潤”，它只是一個價值穩(wěn)定的1美元代幣。

然而，一旦發(fā)行方開始提供回報（例如某種穩(wěn)定幣通過儲備金支付4%的年化收益率），用戶就會期待從發(fā)行方的努力中獲利（發(fā)行方可能通過投資儲備金來產(chǎn)生收益）。這可能觸發(fā)Howey測試，從而引發(fā)美國證券交易委員會（SEC）聲稱該穩(wěn)定幣是證券發(fā)行的風險。

事實上，前SEC主席加里·根斯勒（Gary Gensler）曾暗示，一些穩(wěn)定幣可能屬于證券，特別是如果它們類似于貨幣市場基金的股份或具有利潤特征。為規(guī)避這一風險，《STABLE法案》的起草者明確禁止向代幣持有者支付任何形式的利息或紅利，確保沒有“利潤預期”。這樣，穩(wěn)定幣就能保持其作為實用支付工具的屬性，而不是投資合同。通過這一方式，國會可以有信心地將受監(jiān)管的穩(wěn)定幣歸類為非證券，這也是兩項法案共同的立場。

然而，這項禁令的問題在于，目前鏈上已經(jīng)存在帶有利息的穩(wěn)定幣，例如Sky的sUSDS或Frax的sfrxUSD。禁止利息只會為希望探索不同商業(yè)模式和系統(tǒng)的穩(wěn)定幣公司增加不必要的障礙。

維護銀行與非銀行業(yè)務的界限（銀行法）

美國銀行法傳統(tǒng)上將吸收存款的活動劃歸為銀行（以及儲蓄機構/信用合作社）的專屬領域。（存款本質上是證券） 《1956年銀行控股公司法案》（BHCA）及相關法規(guī)禁止商業(yè)公司向公眾吸收存款——如果你吸收存款，你通常需要成為一家受監(jiān)管的銀行，否則可能被認定為銀行，從而引發(fā)一系列監(jiān)管要求。

當客戶將資金交給你，而你承諾返還這些資金并支付利息時，這實際上是一種存款或投資票據(jù)。

監(jiān)管機構已表明，過于類似銀行存款功能的穩(wěn)定幣可能會觸及這些法律界限。

通過禁止支付利息，STABLE法案的起草者旨在確保穩(wěn)定幣不會看起來像偽裝成無保險銀行賬戶的工具。相反，穩(wěn)定幣更像是儲值卡或預付余額，而這些是非銀行機構在特定法規(guī)下被允許發(fā)行的。

正如一位法律學者所言，公司不應僅僅因為其吸收存款的行為被包裝成穩(wěn)定幣，就能夠“規(guī)避《聯(lián)邦存款保險法》和《銀行控股公司法》的合規(guī)要求”。

實際上，如果允許穩(wěn)定幣發(fā)行方向持幣者支付利息，他們可能會與銀行爭奪類似存款的資金（但卻沒有銀行的監(jiān)管保障措施，比如FDIC保險或美聯(lián)儲的監(jiān)管），而這顯然是銀行監(jiān)管機構難以接受的。

此外需要注意，美國的美元及金融體系完全依賴于銀行能夠發(fā)行貸款、抵押貸款以及其他形式的債務（用于住房、商業(yè)和其他商品及貿(mào)易），這些貸款通常具有極高的杠桿率，并由零售銀行存款作為儲備要求的支撐。

JP Koning對PayPal美元的分析在這里頗具啟發(fā)意義。目前，PayPal實際上提供了兩種形式的美元。

一種是我們熟悉的傳統(tǒng)PayPal余額——這些美元存儲在一個傳統(tǒng)的集中式數(shù)據(jù)庫中。另一種是較新的、基于加密技術的美元，即PayPal USD，它存在于區(qū)塊鏈上。

你可能會認為傳統(tǒng)版本更安全，但令人驚訝的是，PayPal的加密美元實際上更安全，并且提供了更強的消費者保護。

原因如下：PayPal的傳統(tǒng)美元并不一定由最安全的資產(chǎn)支持。

如果仔細查看其披露信息，你會發(fā)現(xiàn)PayPal僅將約30%的客戶余額投資于頂級資產(chǎn)，如現(xiàn)金或美國國債。而剩下的近70%則投資于風險更高、期限更長的資產(chǎn)，比如公司債務和商業(yè)票據(jù)。

更令人擔憂的是，從嚴格的法律意義上來說，這些傳統(tǒng)余額實際上并不屬于你。

如果PayPal破產(chǎn)，你將成為一名無擔保債權人，需要與PayPal欠款的其他人競爭，能否全額拿回你的余額都不一定。

相比之下，PayPal USD（加密版本）必須按照紐約州金融服務部的要求，100%由超安全的短期資產(chǎn)（如現(xiàn)金等價物和美國國債）支持。

不僅支持資產(chǎn)更安全，而且這些加密余額明確屬于你：支持這些穩(wěn)定幣的儲備必須在法律上為持有者的利益而設立。這意味著如果PayPal破產(chǎn)，你將優(yōu)先于其他債權人拿回你的資金。 這一區(qū)別尤為重要，尤其是在考慮更廣泛的金融穩(wěn)定性時。像PayPal USD這樣的穩(wěn)定幣不受更廣泛銀行體系的資產(chǎn)負債表風險、杠桿或抵押品問題的影響。

在金融危機中——正是你最需要安全的時候——投資者可能會涌向穩(wěn)定幣，正因為它們沒有與銀行的高風險貸款行為或部分準備金的不穩(wěn)定性糾纏在一起。諷刺的是，穩(wěn)定幣最終可能更像是一種避險工具，而不是許多人所認為的那種高風險投機工具。

這對銀行體系來說是個大問題。在2025年，資金的流動速度與互聯(lián)網(wǎng)的速度一樣快。硅谷銀行（SVB）的倒閉正是由于受驚的投資者迅速進行數(shù)字化提款，這加劇了其問題，并最終導致了其徹底崩潰。

穩(wěn)定幣本質上是一種更優(yōu)質的貨幣，而銀行對此感到極度恐懼。

這些法案的折中方案是允許非銀行公司發(fā)行美元代幣，但前提是它們不能跨入支付利息的領域——從而避免直接侵犯銀行提供利息賬戶的領地。

這條界限非常明確：銀行吸收存款并將其貸出（可以支付利息），而根據(jù)該法案，穩(wěn)定幣發(fā)行方必須僅僅持有儲備金并促進支付（不貸款，不支付利息）。

這實際上是對“窄銀行”（Narrow Banking）概念的現(xiàn)代化演繹，其中穩(wěn)定幣發(fā)行方幾乎充當了一個100%儲備機構的角色，不應進行期限轉換或提供收益。

歷史類比（《格拉斯-斯蒂格爾法案》和Q條例）

有趣的是，關于用于支付的貨幣不應支付利息的觀點在美國的監(jiān)管歷史上由來已久。

《1933年格拉斯-斯蒂格爾法案》因將商業(yè)銀行與投資銀行分離而聞名，但它還引入了Q條例（Regulation Q），該條例在幾十年間禁止銀行對活期存款賬戶（即支票賬戶）支付利息。當時的理由是防止銀行之間為吸收存款而進行不健康的競爭，并確保銀行的穩(wěn)定性（20世紀20年代過高的利息優(yōu)惠導致了冒險行為，進而促成了銀行倒閉）。

盡管Q條例的禁令最終被逐步廢除（2011年完全廢止），其核心原則仍然是：你的流動性交易余額不應同時作為一個能賺取利息的投資工具。

穩(wěn)定幣從設計上來說，旨在成為高度流動的交易余額——加密貨幣領域的支票賬戶余額或錢包中的現(xiàn)金等價物。通過禁止為穩(wěn)定幣支付利息，立法者實際上是在呼應這一古老的理念：讓支付工具保持安全和簡單，并將其與收益型投資產(chǎn)品分離。

這也避免了可能出現(xiàn)的無保險影子銀行的形態(tài)。（參見Pozsar的觀點，記住私人影子銀行無法獲得救助。）

如果穩(wěn)定幣發(fā)行方提供利息，它們實際上就像銀行一樣運作（吸收資金，將其投資于國債或貸款以產(chǎn)生利息）。

但與銀行不同的是，除了儲備規(guī)則外，它們的貸款或投資活動不會受到監(jiān)管，而用戶可能會將它們視為與銀行存款一樣安全，卻沒有意識到其中的風險。

監(jiān)管機構擔心，這可能在危機中引發(fā)“銀行擠兌”風險——如果人們認為穩(wěn)定幣和銀行賬戶一樣好，而它開始出現(xiàn)問題，他們可能會爭相贖回，從而可能引發(fā)更廣泛的市場壓力。

因此，不支付利息的規(guī)則迫使穩(wěn)定幣發(fā)行方持有儲備金，但不能從事任何貸款或通過冒險行為追逐收益，這大大降低了擠兌風險（因為儲備始終等于負債）。

這種劃分通過防止資金大規(guī)模流入未受監(jiān)管的準銀行工具，保護了金融體系的穩(wěn)定性。

有效性、實用性及影響

該法案的直接結果是將穩(wěn)定幣完全納入監(jiān)管范圍，使其變得更安全、更透明。

目前，像Circle（USDC）和Paxos（PayPal USD）這樣的穩(wěn)定幣發(fā)行方自愿遵守嚴格的州級法規(guī)，尤其是紐約的信托框架，但尚不存在統(tǒng)一的聯(lián)邦標準。

這些新法律將建立統(tǒng)一的國家標準，為消費者提供更高的保障，確保每一美元穩(wěn)定幣真正以高質量的資產(chǎn)（如現(xiàn)金或短期國債）1:1支持。

這是一個重大勝利：它鞏固了信任，使穩(wěn)定幣更安全、更可信，尤其是在經(jīng)歷了像UST和硅谷銀行（SVB）倒閉這樣的重大事件之后。

此外，通過明確合規(guī)的穩(wěn)定幣不是證券，消除了SEC意外打擊的持續(xù)威脅，將監(jiān)管權轉移到更適合的金融穩(wěn)定性監(jiān)管機構。

在創(chuàng)新方面，這些法案出人意料地具有前瞻性。

與早期嚴格的提案（如2020年最初的STABLE草案，僅允許銀行發(fā)行）不同，這些新的法案為金融科技公司甚至大型科技公司提供了發(fā)行穩(wěn)定幣的途徑，方法是獲得聯(lián)邦許可證或與銀行合作。

想象一下，像亞馬遜、沃爾瑪甚至谷歌這樣的公司推出品牌化的穩(wěn)定幣，并在其龐大的平臺上廣泛接受。

2021年，F(xiàn)acebook嘗試推出Libra時已經(jīng)遙遙領先于時代。未來每個公司可能都會有自己的品牌化美元。甚至連網(wǎng)紅和其他私人個人也可能推出自己的穩(wěn)定幣……

你會買嗎？比如“埃隆幣”（ElonBucks）？或者“特朗普幣”（Trumpbucks）？

我們已經(jīng)準備好了。

然而，這些法案并非沒有很好地權衡取舍。

目前還無人能預見去中心化穩(wěn)定幣的未來會如何。可以肯定的是，它們很難應對資本儲備要求、牌照費用、持續(xù)審計以及其他合規(guī)成本。這可能會無意中偏向于像Circle和Paxos這樣的行業(yè)巨頭，同時擠壓較小的或去中心化的創(chuàng)新者。

那么，DAI會發(fā)生什么呢？如果無法獲得牌照，它們可能不得不退出美國市場。同樣的情況也適用于Ondo、Frax和Usual。目前它們都不符合現(xiàn)行狀態(tài)下的監(jiān)管要求。今年晚些時候，我們可能會迎來一次大規(guī)模的行業(yè)洗牌。

結論

美國推動穩(wěn)定幣立法的努力展示了短短幾年間相關討論的巨大進展。

曾經(jīng)處于邊緣地帶的事物，如今已站在新金融革命的最前沿，并且即將獲得官方的監(jiān)管認可，盡管這種認可附帶嚴格的條件。

我們已經(jīng)取得了長足進步，而這些法案將釋放一波新的穩(wěn)定幣發(fā)行浪潮。

《GENIUS法案》略微傾向于在監(jiān)管的框架下允許市場創(chuàng)新（如支付利息或新技術），而《STABLE法案》在這些方面則采取更為謹慎的態(tài)度。

隨著立法進程的推進，這些分歧將需要得到調和。然而，鑒于兩黨對該議題的支持以及特朗普政府公開表示希望在2025年底前通過一項法案，我們可以預見，這些法案之一將成為現(xiàn)實。

對我們的行業(yè)和美元來說，這無疑是一個巨大的勝利。