“產(chǎn)能過?！钡幕I(lǐng)域，到底誰在賺錢？

作者：Raymond，BlockBeats

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基建似乎是 Crypto 永恒的話題。

Infra 雖不如 DeFi 等應(yīng)用直接和用戶面對面，但在幕后卻總能獲得頂級機(jī)構(gòu)的站臺。從 Crypto Native 到 Old Money，以基建為扶手創(chuàng)業(yè)仿佛成為了一門「穩(wěn)定」的生意。賽道穩(wěn)定，模式可鑒，躺著收租，穩(wěn)賺不賠。技術(shù)主義信徒和資源大鱷們似乎并不想染指高風(fēng)險的 Mass Adoption，越來越多的高 FDV 項(xiàng)目如同工廠復(fù)制粘貼一般涌現(xiàn)。

最終，投機(jī)者的百倍夢和項(xiàng)目的估值泡沫被市場無情刺破。VC 幣一夜之間成為了人人喊打的過街老鼠，無盡的基建為行業(yè)帶來了終極疑問：我們是否真的需要這么多基建？帶著這一疑問，本文選取 Crypto 基建領(lǐng)域主流的項(xiàng)目作為代表對其經(jīng)營情況進(jìn)行分析，給予讀者一個判斷當(dāng)前市場基建是否應(yīng)該出清的視角。

BlockBeats 注：在 Crypto 市場中并沒有明確的監(jiān)管，所以項(xiàng)目方與傳統(tǒng)的上市公司不同，沒有義務(wù)完全披露自身具體的業(yè)績情況。其中，項(xiàng)目方的收入來源不乏錢包轉(zhuǎn)賬、鏈下收入以及代幣出售等方式。因此，本文將可以收集到的公開披露的鏈上數(shù)據(jù)為主要參考和評估依據(jù)。

預(yù)言機(jī)

預(yù)言機(jī)不僅可以應(yīng)用在 Crypto 中為各種 dapps 提供報價，彌補(bǔ)鏈上和鏈下的信息差距，同時也會為傳統(tǒng)金融產(chǎn)品如債券、信用違約掉期服務(wù)。同時，在監(jiān)管合規(guī)尚未完全跟進(jìn)的 Crypto 中，我們無法通過現(xiàn)有途徑獲得第三方審計(jì)后的完整營收情況，僅通過鏈上公開途徑獲得數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。

在預(yù)言機(jī)賽道中，通常使用 TVS（Total Value Secured）作為關(guān)鍵的衡量指標(biāo)。根據(jù) DefiLlama 數(shù)據(jù)，目前 Chanlink 依舊保持王者風(fēng)范，在總 TVS 中占有 44% 的市場份額，具有壟斷性。其余前 5 名協(xié)議的 TVS 市占率依次為 WINKlink(15%)、Chronicle(13.59%)、Pyth(8.95%)、Swithboard(3.88%)。然而其中的 WNLink 和 Chronicle 分別主要應(yīng)用于波場生態(tài)以及 MakerDAO，都背靠各自的「大樹」乘涼并不具有普遍的市場應(yīng)用。所以在預(yù)言機(jī)領(lǐng)域選取了 Chainlink 以及 Pyth 作為分析對象。

預(yù)言機(jī) TVS 占比情況，數(shù)據(jù)來源：DefiLlama?

Chainlink

Chainlink 作為老牌預(yù)言機(jī)項(xiàng)目，其主要業(yè)務(wù)包括喂價（data feeds）、CCIP 以及 VRF、合約自動化（keepers）等。其市占率自 2020 年突破 40% 后一直維持該水平，并保持市場的絕對壟斷地位。其業(yè)務(wù)不僅涵蓋鏈上，也包括和鏈下的實(shí)體合作，例如 SWIFT、Google Cloud 等。Chainlink 的市場應(yīng)用范圍和規(guī)模暫時是其他預(yù)言機(jī)協(xié)議、甚至是其他基建項(xiàng)目無法比擬的。從具體的業(yè)務(wù)占比來看，AAVE V3 占據(jù)了 Chainlink TVS 中的 51%，占比最多并且總 TVL 高達(dá) 114 億。排在后 4 位的分別是 Spark、Venus Core Pool、 Compound V3 和 Eigenpie。

Chainlink TVL 分布情況，數(shù)據(jù)來源：DefiLlama?

根據(jù) Dune 數(shù)據(jù)顯示，自 2022 年 9 月進(jìn)入熊市周期后，Chainlink 的單月收入維持在 400 萬美元 左右。在本輪周期下，Chainlink 的整體鏈上收入并未能回到 2021 年牛市的水平，在今年 3 月的小牛市頂峰勉強(qiáng)達(dá)到 470 萬美元。

值得注意的是，AAVE 作為 Chainlink 最大收入貢獻(xiàn)者 其協(xié)議費(fèi)用收入在今年屢創(chuàng)新高，并在總體表現(xiàn)上逼近上一輪牛市的水平。同時，自 2023 年末，AAVE 的日活用戶便不斷再增長，即使在市場行情降溫的情況下也不受影響。但是，Chainlink 的收入并沒有因此而得到顯著的提升。

在收入占比層面，上輪周期中以太坊一家獨(dú)大，貢獻(xiàn)收入超 60%。自各類 L2 興起后，以太坊在 Chainlink 中大而不倒的現(xiàn)象有所減輕，占比便逐漸下降。以 Optimism 和 Arbtrium 為代表的新興 L2 占比顯著上升。一方面，Chainlink 的收入來源更加分散，更加多元，但另一方面也反映了 L2 帶來了生態(tài)流動性的割裂。

Chainlink 收入來源及占比，數(shù)據(jù)來源：Dune

CCIP 作為 Chainlink 進(jìn)軍跨鏈賽道的拳頭產(chǎn)品，于 23 年 7 月正式發(fā)布。Chainlink 支持市面上幾乎所有的主流公鏈和協(xié)議，同時掌握一手的數(shù)據(jù)信息，CCIP 的業(yè)務(wù)集成可謂「天時地利人和」。

根據(jù) Dune 數(shù)據(jù)顯示，CCIP 以 Cross-chain fee 作為主要的業(yè)務(wù)收入來源，并主要由 Arbitrum、Base、Optimism 等主流 L2 貢獻(xiàn)?？珂?zhǔn)杖牒艽蟪潭壬先Q于市場的景氣程度，對市場反應(yīng)較為敏感。在今年 3 月，BTC ETF 通過后的利好催化下其跨鏈?zhǔn)杖脒_(dá)到頂峰，約為 25.8 萬美元。待鏈上行情遇冷后，Q2 收入減少 30%，并在 Q3 市場達(dá)到極度冰點(diǎn)，收入再度下跌 70% 并最終維持在的 2.5 萬美元每月。

跨鏈費(fèi)用及來源，數(shù)據(jù)來源：Dune

在代幣表現(xiàn)上，其原生代幣 $LINK 在更新以前沒有任何的價值捕獲功能，并且隨著對節(jié)點(diǎn)獎勵的不斷釋放，微觀層面只會不斷地對 $LINK 的價格起到稀釋作用。自 2022 年發(fā)布了代幣經(jīng)濟(jì)學(xué) 2.0 后，其代幣的實(shí)用性有所改變，主要通過 $LINK 的質(zhì)押功能體現(xiàn)。在 Staking1.0 中僅允許社區(qū)和節(jié)點(diǎn)運(yùn)營商質(zhì)押代幣，2.0 版本發(fā)布后不僅擴(kuò)大了質(zhì)押規(guī)模，也降低了質(zhì)押門檻并開放解除質(zhì)押機(jī)制。目前，$LINK 的流通數(shù)量約為 60%，雖然未完全解鎖但是憑借其質(zhì)押機(jī)制，$LINK 的代幣價格在本輪牛市中的表現(xiàn)良好。

Pyth

Pyth Network 作為后起之秀，采用了與傳統(tǒng)預(yù)言機(jī)不同的「拉取」式喂價服務(wù)，將以往不斷推送式的服務(wù)改進(jìn)為按需取用。DeFi 協(xié)議開發(fā)相應(yīng)的合約即可享受 Pyth 的喂價服務(wù)，可以節(jié)省更多時間和開發(fā)成本去打磨自己的產(chǎn)品。憑借著簡潔的服務(wù)模式和 Solana 生態(tài)的支持，Pyth 已經(jīng)成為 Solana 最大的預(yù)言機(jī)協(xié)議。

根據(jù) DefiLlama 數(shù)據(jù)顯示，Pyth 的業(yè)務(wù)集中于 Kamino Lend，TVL 為 13.2 億美元，約占據(jù)總 TVS 的 30%。同時，Pyth 的總 TVS 正隨著時間的推移而不斷增加，在今年總 TVS 比 2022 年高點(diǎn)還要翻一倍多，其發(fā)展規(guī)模依然在不斷擴(kuò)大。

Pyth TVL(TVS) 增長情況，數(shù)據(jù)來源：DefiLlama?

Pyth TVL(TVS) 分布，數(shù)據(jù)來源：DefiLlama?

市場上并無公開資料可以查詢 Pyth 的收入和費(fèi)用，因此我們從運(yùn)營數(shù)據(jù)「管中窺豹」來推斷 Pyth 整體情況是否良好。和龍頭 Chainlink 相比，「黑馬」Pyth 在 Solana 上 Price Feeds 的業(yè)務(wù)規(guī)模具有絕對優(yōu)勢。以周為單位，Chainlink 在 Solana 上喂價的交易數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)少于 Pyth，周均交易數(shù)量不及 100 萬筆。Pyth 則基本維持在 100 萬筆之上，占 solana 總喂價交易量的 85%。Solana 作為 Pyth 的「快樂老家」成為其后方大本營也是理所應(yīng)當(dāng)?？紤]到 EVM 鏈的業(yè)務(wù)規(guī)模，Pyth 處于穩(wěn)步增長期中，其處理的周均交易數(shù)量突破 100K 后逐漸穩(wěn)定并以 Arbitrum、Fantom、Optimism 等公鏈為主。

左圖：Pyth 處理 Solana 交易筆數(shù)（與 Chainlink 對比）；右圖：Pyth EVM 鏈處理交易筆數(shù)以及來源，數(shù)據(jù)來源：Dune

然而，Pyth 在 EVM 鏈的市場拓展依然任重道遠(yuǎn)。根據(jù) Dune 數(shù)據(jù)顯示，以周為單位來看 Chainlink 依然處于絕對的壟斷地位，占據(jù)約 92.7% 的 EVMs 市場份額，雖然 Pyth 發(fā)展迅猛，但是其 EVM 鏈的處理交易數(shù)只占 Chainlink 的零頭。

Pyth 和 Chainlink EVM 鏈處理交易筆數(shù)對比，數(shù)據(jù)來源：Dune

值得注意的是，根據(jù) Dune 的數(shù)據(jù)顯示，對于整個 Crypto 市場而言 Chainlink 處理交易筆數(shù)最多的來自 Solana，來自 EVM 的交易筆數(shù)約占 Solana 的一半。

Chainlink 處理周交易筆數(shù)（Solana VS EVM），數(shù)據(jù)來源：Dune

在預(yù)言機(jī)賽道逐漸淪為 Crypto 中紅海市場的大背景下，無論是從成本端還是從生態(tài)端，Pyth 需要向用戶解決「WHY YOU」的問題，才能搶奪出更多的 EVM 份額。

從代幣投資的角度來看，$PYTH 的價值捕獲和 $LINK 類似，可以通過質(zhì)押進(jìn)行社區(qū)投票治理。除質(zhì)押功能外，用戶無法分享到 Pyth 發(fā)展的紅利。同時，$PYTH 的總數(shù)為 100 億枚，現(xiàn)階段流通量僅為 36%。在經(jīng)歷 5 月份的大額解鎖并疊加市場行情遇冷后，$PYTH 的價格一蹶不振。從最高的 1.2 附近一路絲滑下跌至近期的 0.3 附近。

Pyth 的基本面雖然勢頭正盛，但對于其代幣的投資者而言，需要了解這些生意是否和自己手上的代幣有關(guān)。

跨鏈互操作

自 Crypto 形成以太坊獨(dú)占鰲頭、其他公鏈眾星捧月的多鏈格局，跨鏈彌補(bǔ)了由于公鏈割裂而造成的流動性分散問題，成為加密基建不可或缺的一環(huán)。

在跨鏈互操作領(lǐng)域，選取了跨鏈協(xié)議御三家 Wormhole、Layerzero 和 Axeler 以及跨鏈應(yīng)用 Across 和 Stargate。本篇僅從財(cái)務(wù)和運(yùn)營角度分析跨鏈基建的盈利能力并進(jìn)行對比。但是對于跨鏈的使用者而言，「公鏈千萬條，安全第一條」，放在項(xiàng)目評估首位的應(yīng)該永遠(yuǎn)是用戶資產(chǎn)的安全性。

Wormhole

Wormhole 是 Solana 與 Certus.One 合作開發(fā)的跨鏈通信協(xié)議并于 2021 年 9 月 22 日推出，最初主要用來實(shí)現(xiàn)以太坊和 Solana 之間的代幣資產(chǎn)跨鏈。截止目前 Wormhole 已經(jīng)可以支持包括 BSC、Avalanche、Terra、Base 等多個鏈上的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移功能。Wormhole 作為御三家當(dāng)中市值最高的一位，其費(fèi)用結(jié)構(gòu)略有不同。根據(jù)官方披露，對于 Wormhole Gateway 而言，目前源鏈的 GAS 是唯一的成本，用戶僅需支付 GAS 即可。

根據(jù) Dune 數(shù)據(jù)顯示，截止目前絕大部分的跨鏈交易依然來自于 Ethereum 跨鏈至 Solana，占比在 50% 上下波動，其次為 Bsc，占比約 15%。與其他跨鏈協(xié)議的市場切入點(diǎn)不同的是 Wormhole 跨鏈的 L2 份額占比較少。

Wormhole 跨鏈來源和交易筆數(shù)（從 Ethereum 到其他鏈），數(shù)據(jù)來源：Dune

由于協(xié)議費(fèi)用機(jī)制的設(shè)計(jì)，我們并不能獲得直觀的收入數(shù)據(jù)。因此，我們從用戶活躍度和交易量的側(cè)面角度來衡量 Wormhole 的經(jīng)營情況。Wormhole 在今年 Q1 的表現(xiàn)亮眼，最高的日交易量逼近 5 萬筆。在 1 月份交易量的增加主要由于 Solana 生態(tài) MEME Coin 造富效應(yīng)所導(dǎo)致的鏈上交易活躍，而跨鏈至 Solana 的交易又占據(jù)其總量的半壁江山，最終出現(xiàn)了 1 月份交易量暴漲的現(xiàn)象。但是隨著 Solana MEME 敘事的逐漸疲軟，Wormhole 的交易量也肉眼可見的下滑。在今年絕大部分時期，穩(wěn)定的保持在 3 千到 5 千左右的水平。

Wormhole 日跨鏈交易量，數(shù)據(jù)來源：Artemis

對于代幣投資者而言，Wornhole 原生代幣 $W 價值捕獲能力局限性較強(qiáng)。$W 的主要功能集中在質(zhì)押后進(jìn)行鏈上治理。與其他跨鏈協(xié)議不同的是，Wormhole 采用了 POA 共識機(jī)制，驗(yàn)證者由 19 位「值得信賴」的大型機(jī)構(gòu)驗(yàn)證者組成并且在驗(yàn)證鏈間消息時無需進(jìn)行代幣質(zhì)押。這樣不僅減少了代幣 $W 的應(yīng)用場景，另一方面 POA 機(jī)制下驗(yàn)證者缺乏足夠的經(jīng)濟(jì)激勵，作惡成本顯著降低。

LayerZero

LayerZero 作為全鏈通信的底層協(xié)議，目前最主要的應(yīng)用場景為代幣資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移，同時還有 NFT、跨鏈治理等操作用例。LayerZero 的收入來源主要來自于跨鏈信息費(fèi)：當(dāng)用戶將自己的代幣資產(chǎn)從源鏈轉(zhuǎn)移至目標(biāo)鏈時，LayerZero 協(xié)議會以幣本位的形式從源鏈?zhǔn)杖≠M(fèi)用。在最近一個季度（2024 Q3），LayerZero 最主要的收入來源為 Arbitrum、BNB Chain 和 Ethereum。同時在今年 Q2，由于 GAS 降低，Arbitrum 和 Optimism 網(wǎng)絡(luò)的跨鏈交易占比明顯增加。作為跨鏈賽道的頭部協(xié)議，在今年其集成的 dapps 也成功突破了 5 萬 大關(guān)。

左圖：LayerZero 收入來源占比情況；右圖：LayerZero 累計(jì)集成應(yīng)用數(shù)量，數(shù)據(jù)來源：Dune、LayerZero 官網(wǎng)

根據(jù) Dune 數(shù)據(jù)顯示，2024 年的三個季度 LayerZero 的收入分別為：3768.79 萬美元，1286.26 萬美元 和 97.27 萬美元 ( 截止 8.31 日）?？梢悦黠@地看到，LayerZero 的協(xié)議收入和在步入 Q2 后開始大幅減少并一蹶不振。一方面，由于 LayerZero 官方于 6 月進(jìn)行代幣發(fā)放，并在此之前采取了反女巫措施，清洗掉了許多數(shù)據(jù)粉飾；另一方面，整體市場環(huán)境在 5 月份走熊，各個主要公鏈代幣的大幅下跌導(dǎo)致其收入雪上加霜。

LayerZero 月收入以及占比，數(shù)據(jù)來源：Dune

LayerZero 日交易數(shù)量統(tǒng)計(jì)，數(shù)據(jù)來源：Dune

LayerZero 的整體經(jīng)營情況與鏈上市場活躍度息息相關(guān)，當(dāng)鏈上行情走牛時 Layerzero 的經(jīng)營數(shù)據(jù)也隨之起飛。在今年 5 月后市場走熊，其收入接近「腳斬」，略高于上一輪熊市水平。其中不僅有市場環(huán)境的原因，坎昆升級帶來 GAS 費(fèi)的大幅降低也是 Layerzero 收入下降一個量級的重要因素。

LayerZero 的原生代幣為 $ZRO，在今年 6 月剛剛推出時市值高達(dá) 10 億，現(xiàn)在已經(jīng)腰斬至 4.33 億。$ZRO 作為 Layerzero 的治理代幣并且可以在跨鏈消息傳遞時消耗。在基本面上，Layerzero 由于市值的跌幅小于收入跌幅，P/F ratio 仍然處于高估狀態(tài)。

Axelar

Axelar 的商業(yè)模式依然沿用傳統(tǒng)的「收租」方式。在 Axelar 網(wǎng)絡(luò)上進(jìn)行的交易和智能合約執(zhí)行會產(chǎn)生相應(yīng)的費(fèi)用，這些費(fèi)用以 AXL 代幣支付并為網(wǎng)絡(luò)帶來直接收入。用戶進(jìn)行跨鏈交易會向 Axelar 網(wǎng)絡(luò)支付 GAS，隨后 Axelar 網(wǎng)絡(luò)將其重新分配給質(zhì)押者。Axelar 的主要支出在于支付給驗(yàn)證者的 $AXL 代幣獎勵。同時，Axelar 也在開發(fā) AVM，意圖打通跨鏈層面的智能合約開發(fā)。根據(jù)官方數(shù)據(jù)顯示，目前最主要的跨鏈交易來自于 BNB Chain 和 Sei。二者的交易規(guī)模為 34 億美元，約占總交易量 40%。

Axelar 官方統(tǒng)計(jì)跨鏈交易分布圖，資料來源：Axelar 官網(wǎng)

自 2024Q1 到 2024Q3，無論是從交易量還是跨鏈費(fèi)用來看，以美元計(jì)價下 Axelar 的各項(xiàng)指標(biāo)不容樂觀，同比銳減 50% 以上，均呈現(xiàn)出加速遞減的趨勢。以市盈率角度審視，Axelar 第三季度的 P/F ratio 不減反增。主要原因是其市值下滑約 30%，相較于跨鏈費(fèi)用的收入腰斬而言下降程度較低，因此 P/F ratio 整體虛高。

左圖：Axelar 季度財(cái)務(wù)指標(biāo)變動情況；右圖：Axler 流通市值和交易費(fèi)用對比圖，數(shù)據(jù)來源：Tokenterminal

在用戶數(shù)據(jù)方面，Axelar 的日活用戶在今年 1 月中旬和 7 月中旬形成雙峰，最高日活用戶可達(dá) 4.5K。但在 7 月中旬后便逐漸回落至 1.5K 左右。與 2023 年相比，Axelar 今年的用戶整體保持活躍。值得注意的是，Axlear 網(wǎng)絡(luò)中 GMP（通用消息傳遞）的占比不斷增加，已經(jīng)幾乎完全取代了簡單的資產(chǎn)跨鏈，占據(jù)總活躍用戶的 98%。

Axelar 月活數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源：Axelar 官網(wǎng)

Axelar 目前已經(jīng)鏈接包括 Ethereum、BNB Chain、Arbitrum、Fantom 等主流公鏈在內(nèi)的 66 條鏈。隨著鏈接的網(wǎng)絡(luò)增多，驗(yàn)證者的門檻也會增加，相應(yīng)的代幣獎勵也水漲船高。最初這樣的方案會導(dǎo)致 $AXL 的通脹率增加，官方意識到該問題后用 GAS 燃燒機(jī)制取而代之。整體代幣通脹機(jī)制的改變利好代幣 $AXL 投資者，其年通脹 11.5% 可以通過 GAS 燃燒而抵消 10%。

Across

Across 是由 UMA 支持的跨鏈協(xié)議，依靠 UMA 的樂觀預(yù)言機(jī)機(jī)制實(shí)現(xiàn) L2 至 L1 之間的跨鏈。目前已支持的鏈有 Arbitrum、Optimim、Base、Linea、Blast 等主流的 L2 公鏈。

在跨鏈的技術(shù)設(shè)計(jì)原理上，Across 引入了中繼器 ReLayer，并依靠其將源鏈的代幣資產(chǎn)鎖定并在目標(biāo)鏈中釋放相應(yīng)的代幣。完成中繼執(zhí)行后樂觀預(yù)言機(jī)會進(jìn)行后續(xù)數(shù)據(jù)驗(yàn)證，以保證資產(chǎn)安全并對中繼器進(jìn)行獎勵。Across 網(wǎng)絡(luò)中的 Relayer 在橋接時依賴于 LP 在目標(biāo)鏈上所提供相應(yīng)代幣的流動性，如果流動性耗盡將導(dǎo)致用戶的跨鏈成本激增。

所以，Across 的良好運(yùn)營離不開左右手「Relayer」和「LP」的參與。二者在 Across 上承擔(dān)任何橋梁事件中包含的各種風(fēng)險，用戶在使用跨鏈服務(wù)時向其支付費(fèi)用。一方面，流動性池的運(yùn)營模式本質(zhì)上類似于 AAVE 或者 Compound，其定價方案也參考了 AAVE 的定價設(shè)計(jì)采用了利率定價的模式：通過模型計(jì)算出利率 R，并以一周的交易周期為基準(zhǔn)來計(jì)算 LP 費(fèi)用。另一方面，中繼器在跨鏈時會墊付 GAS，交易驗(yàn)證成功后則會收到費(fèi)用補(bǔ)償。因此在評估 Across 的運(yùn)營是否良好時，交易量和交易費(fèi)用會是較為公允的評估標(biāo)準(zhǔn)。

根據(jù) DeFiLlama 數(shù)據(jù)顯示，Across 近一個月的交易量為 $637.94m，位于跨鏈應(yīng)用的第 6 名。截止 9 月 11 日，Across 的累計(jì)用戶已超過 200 萬，月活用戶穩(wěn)定在 20 萬上下。

跨鏈應(yīng)用排名（以交易量大小排序），數(shù)據(jù)來源：DefiLlama

同時，根據(jù) Dune 提供的數(shù)據(jù)，在今年 Q2 Across 引致的跨鏈交易費(fèi)用已經(jīng)和上輪周期牛末的日交易費(fèi)相當(dāng)。達(dá)到了每日 6 萬美元的水平。Across 雖然沒有其他跨鏈應(yīng)用的名氣響當(dāng)當(dāng)，但在市場上依然具有一定的競爭力。

Across 日跨鏈交易費(fèi)用以及組成，數(shù)據(jù)來源：Dune

在跨鏈交易量方面，Across 的跨鏈數(shù)量在年初 Q1 達(dá)到在 24 億美元的較高水平。隨后 Q2 的 MEME 熱將跨鏈交易量維持在 25 億美元 之上。然而與之相背離的是鏈上轉(zhuǎn)賬雖然增多，但是手續(xù)費(fèi)并沒有提升到其應(yīng)有的水平。反而是在今年 Q1 達(dá)到了頂峰，隨后在 Q2 下跌 33%，Q3 腰斬 66%。Q2 下降的原因在于坎昆升級使 L2 的跨鏈 GAS 下降了很多。Q3 則是由于市場不景氣導(dǎo)致的交易量下滑。

Across 各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)變動情況，數(shù)據(jù)來源：TokenTerminal

從代幣投資的角度來講，Across 的原生代幣 $ACX 的價值捕獲能力較弱。$ACX 可以用于管理 DAO 資金的決策并用作 LP 的鎖倉獎勵。Across 提出了 LP 鎖倉獎勵計(jì)劃，鎖倉時間越久獲得的乘數(shù)獎勵和 $ACX 代幣激勵越多。自 2023 年 9 月 Snapshot 提案獲得通過后，Across 將流動性池的 APY % 提高 50%，并將原來的 3 倍乘數(shù)減少到 2 倍。

顯然，對于 Across 項(xiàng)目本身而言，其盈利能力和代幣的價格與市值并無直接關(guān)聯(lián)。盡管 Across 網(wǎng)絡(luò)的交易費(fèi)用經(jīng)歷了腰斬再腰斬，但是其代幣 $ACX 的市值依然穩(wěn)定，維持在 1.2 億美元左右。因此，交易費(fèi)用的遞減導(dǎo)致了 P/F ratio 的增加，整體項(xiàng)目處于高估的狀態(tài)。但是對于投資者而言，整體 P/F ratio 的虛高似乎并不會對 $ACX 的投資決策產(chǎn)生直接的影響。

Across 交易費(fèi)用和流通市值對比圖，數(shù)據(jù)來源：Tokenterminal

Stargate

Stargate 是由 LayerZero 官方推出，基于 LayerZero 技術(shù)開發(fā)的可組合流動性傳輸協(xié)議。Stargate 的定位更加聚焦于成為全鏈 DeFi 的跨鏈應(yīng)用，目前已涵蓋包括 Abriturm、Scroll、Base、Linea 等 10 余條公鏈，根據(jù) DeFiLlama 數(shù)據(jù)在近一個月中其規(guī)模僅次于 Arbitrum Bridge 達(dá)到 $1b，穩(wěn)居第二。

數(shù)據(jù)來源：DefiLlama

除了進(jìn)行跨鏈交互，Stargate 還有構(gòu)建流動性池和質(zhì)押挖礦等業(yè)務(wù)。Pool 的模式類似于 Across，在進(jìn)行全鏈跨鏈的構(gòu)建時 Stargate 跨鏈的目標(biāo)鏈上需要 LP 提供相應(yīng)的流動性。投資者可以作為 LP 提供流動性而獲取相應(yīng)收益。另一方面，用戶可以質(zhì)押 LP 代幣以獲得 $STG 代幣獎勵。

Stargate 的收入渠道主要是來自代幣轉(zhuǎn)賬而收取的手續(xù)費(fèi)，對于非 $STG 代幣的轉(zhuǎn)賬每筆將收取 0.06% 的費(fèi)用。其中 LP 和 veSTG 的持有者將分別獲得 0.01% 的費(fèi)用分配。

然而，Stargate 的交易費(fèi)用自年初以來一直在下降。最高達(dá)到 334 萬美元，在 Q3 已經(jīng)低至 $196K。但是比起 Across，Stargate 的業(yè)務(wù)流依然龐大，交易量在前兩個季度保持在 30-50 億美元 之間，但是 Q3 下滑嚴(yán)重，僅有 $226.82M。

Stargate 各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)變動情況，數(shù)據(jù)來源：Tokenterminal

Stargate 收取的協(xié)議費(fèi)用在今年 5 月以后開始暴跌，今年 Q3 的費(fèi)用總收入相較于 Q2 蒸發(fā) 90%。然而 $STG 的流通市值并沒有隨總費(fèi)用的減少而降低，始終維持在 1.2 億 左右。從而導(dǎo)致 P/F ratio 在 Q3 的激增，在該角度下 $STG 的價格處于嚴(yán)重高估的狀態(tài)。

Stargate 交易費(fèi)用和流通市值對比圖，數(shù)據(jù)來源：Tokenterminal

相較于 $ACX，Stargate 的原生代幣 $STG 在代幣經(jīng)濟(jì)學(xué)方面采取了 ve 模型的設(shè)計(jì)，具有更強(qiáng)的價值捕獲能力。代幣的持有者通過質(zhì)押 $STG 獲得 veSTG，對 Stargate 的費(fèi)用標(biāo)準(zhǔn)、流動性池調(diào)整等事項(xiàng)進(jìn)行投票，參與社區(qū)治理。同時，隨著質(zhì)押 STG 代幣時間的延長，用戶可以獲得額外的 veSTG 獎勵從而增加在社區(qū)治理的權(quán)重，正向的飛輪得以加速展開。另一方面，用戶可以將 $STG 提供給平臺增加流動性，也可以通過挖礦獲得 $STG 獎勵。整體而言，$STG 的市值相對穩(wěn)定。

存儲

如果 Web3 在不久的將來可以實(shí)現(xiàn)真正的 Massive Adpotion，那么數(shù)據(jù)的去中心化存儲至關(guān)重要，會成為不可或缺的一部分。雖然 Web3 整體的數(shù)據(jù)存儲規(guī)模相比傳統(tǒng) Web2 存儲而言微不足道，但這也意味著未來 Web3 的存儲項(xiàng)目具有更高的天花板和巨大的存量市場。在存儲基建領(lǐng)域，我們選擇了 Filecoin 和 Arweave 兩大項(xiàng)目進(jìn)行對比分析。

Filecoin

Filecoin 采用按次收費(fèi)的模式，而非 Arweave 的一錘子買賣。Filecoin 的存儲提供商（即礦工）通過向 Filoin 的用戶提供存儲服務(wù)或在網(wǎng)絡(luò)上承諾存儲容量來挖掘 $FIL。為鼓勵長期網(wǎng)絡(luò)協(xié)調(diào)，礦工獲得的區(qū)塊獎勵中有 25% 可以立即使用，而 75% 會在 180 天內(nèi)線性解鎖。其次，若用戶需要使用存儲服務(wù)需要支付一定的 $FIL 費(fèi)用。同樣的，在后續(xù)需要檢索和取回時，用戶也需要支付一定的費(fèi)用。

總體而言，F(xiàn)ilcoin 的營業(yè)收入主要由用戶交互 GAS 和對礦工進(jìn)行的罰沒收入構(gòu)成，對礦工的代幣 $FIL 獎勵則為其商業(yè)模式下的主要支出。同時，F(xiàn)ilecoin 正在積極的向鏈上計(jì)算轉(zhuǎn)型，開發(fā)了 FVM 便于開發(fā)者在 Filecoin 上開發(fā)應(yīng)用完成生態(tài)建設(shè)。

根據(jù) Messari 的數(shù)據(jù)顯示，F(xiàn)ilecoin 大于 1,000 TiBs 存儲規(guī)模的用戶數(shù)量在不斷增加，這類用戶通常為企業(yè)級用戶，數(shù)據(jù)存儲量大且粘性好。

Filecoin 大于 1,000TiBs 存儲用戶變動情況，數(shù)據(jù)來源：Messari

根據(jù) TokenTerminal 數(shù)據(jù)顯示，可以看到 Filecoin 的費(fèi)用收入從年初到 6 月末保持持續(xù)的增加，增幅高達(dá) 151%，但是進(jìn)入 Q3 后整體的費(fèi)用發(fā)生了銳減。從支出端來看，Token incentive 作為區(qū)塊獎勵，自 Q1 結(jié)束后開始了加速下跌。造成這樣的現(xiàn)狀不僅是因?yàn)?Filecoin 代幣經(jīng)濟(jì)學(xué)螺旋式的設(shè)計(jì)，背后的主要原因體現(xiàn)在礦工的日益流失。根據(jù) Filscan 的數(shù)據(jù)顯示，自 23 年末 Filecoin 活躍存儲提供商「提桶跑路」的頹勢難掩。從傳統(tǒng)的估值角度來看，由于費(fèi)用的降低導(dǎo)致其 P/F Ratio 在 Q3 出現(xiàn)虛高。

Filecoin 各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)變動情況，數(shù)據(jù)來源：Tokenterminal

活躍存儲提供商統(tǒng)計(jì)，數(shù)據(jù)來源：Filecoin 官網(wǎng)

在代幣的價值捕獲層面，其代幣 $FIL 不僅作為 Filecoin 網(wǎng)絡(luò)中的 GAS，也可以用于「礦工」提供存儲服務(wù)的代幣激勵，并且「礦工」在提供存儲服務(wù)時需要質(zhì)押 $FIL 代幣以確保網(wǎng)絡(luò)的安全性和服務(wù)質(zhì)量。Filecoin 整體的代幣經(jīng)濟(jì)學(xué)設(shè)計(jì)呈現(xiàn)出螺旋飛升的模式。

Filecoin 在上一輪牛市的價格十分夸張，在頂峰時期 $FIL 的幣價達(dá)到 200 美金一枚，其 FDV 更是達(dá)到夸張的 3800 億。造成價格飆升的原因一方面在于 $FIL 的解鎖量較少，另一方面，由于礦工獎勵為 $FIL 幣本位，當(dāng)幣價拉升時會吸引礦工入場，礦工購買更多的 $FIL 用于質(zhì)押。得益于代幣經(jīng)濟(jì)學(xué)的設(shè)計(jì)，最終導(dǎo)致了 $FIL 價格的飆升。

然而，在今年比特幣 ETF 通過市場迎來小牛后，$FIL 的幣價并沒有迎來像上一輪牛市的暴漲，截止筆者完稿 $FIL 近一年的幣價漲幅僅為 4.6%，反觀同賽道的 Arweave 其原生代幣 $AR 的價格在一年內(nèi)漲幅高達(dá) 313%。

數(shù)據(jù)來源：CoinGecko

一方面，市場大環(huán)境并不如預(yù)期；另一方面，不同于 $AR 已經(jīng)接近全流通的狀態(tài)，$FIL 的流動量約為 30%，還有大量的未解鎖代幣，對整體代幣價格造成一定拋壓。在投資項(xiàng)目和項(xiàng)目代幣兩者之間，投資者需要仔細(xì)斟酌。

Arweave

Arweave 不同于前文中的 Filecoin，其賣點(diǎn)在于對用戶數(shù)據(jù)實(shí)現(xiàn)鏈上去中心化的永久存儲。Arweave 協(xié)議建立在 HTTP 協(xié)議之上，用戶可以通過例如 Google Chrome 等 Web2 瀏覽器的方式訪問 Arweave 并允許擁有閑置硬盤空間的個人以 AR 代幣交換的方式存儲數(shù)據(jù)

Arweave 采用了一次性收費(fèi)的商業(yè)模式，用戶只需要根據(jù)存儲數(shù)據(jù)的容量支付相應(yīng)的費(fèi)用即可實(shí)現(xiàn)永久存儲。用戶支付的一次性費(fèi)用中，一部分用于初始存儲成本，另一部分進(jìn)入捐贈 Arweave 基金用于未來的存儲費(fèi)用。

Arweave 的用戶上傳數(shù)據(jù)雖然和上個牛市持平，甚至略微趕超，最高達(dá)到 8.79T/ 月。但是和 Filecoin 的用戶上傳數(shù)據(jù)進(jìn)行對比仍不及預(yù)期。根據(jù) Starboard 數(shù)據(jù)顯示，F(xiàn)ilecoin 的日上傳量達(dá)到了 1.5E 的級別（其中 1 EiB=1024 TiB），Arweave 的存儲規(guī)模和 Filecoin 有著數(shù)量級的差別。

Arweave 日上傳數(shù)據(jù)量，數(shù)據(jù)來源：ViewBlock

Filecoin 日上傳數(shù)據(jù)量，數(shù)據(jù)來源：Starboard

按照月份來估計(jì)，以 Arweave 的平均存儲為 4T 為例，根據(jù) ar-fee 網(wǎng)站的計(jì)算結(jié)果得出，存儲 4T 的數(shù)據(jù)大約需要 $7w 的費(fèi)用。根據(jù) CoinGecko 數(shù)據(jù)顯示，F(xiàn)ilecoin 存儲 4T 的數(shù)據(jù)存儲費(fèi)用為 $0.76 每月。在同樣花費(fèi) $7W 的情況下，使用 Filecoin 可以存儲 7675 年。7675 年相比于「永久存儲」顯然不值一提，但是對于一個企業(yè)或者個人而言這幾乎相當(dāng)于永恒。

Arweave 存儲費(fèi)用計(jì)算，數(shù)據(jù)來源：?https://ar-fees.arweave.dev/

當(dāng)我們重新審視 Arweave 的「一次付費(fèi)，永久存儲」的商業(yè)模式時，這樣的敘事從基本面邏輯來講并不是一個 sexy story。首先，Arweave 的本質(zhì)類似「時光膠囊」，其定位針對于小而美的項(xiàng)目。對于大型企業(yè)在不具有吸引力，大型企業(yè)需要存儲的數(shù)據(jù)通常為私密信息并非公開信息；另一方面，從成本角度而言，企業(yè)的很多數(shù)據(jù)并不需要花費(fèi)這么昂貴的存儲費(fèi)用進(jìn)行永久存儲，采取 Filecoin 的存儲方案更加劃算。所以在基本面上，Arweave 很難吸引大型客戶，這也是為什么其數(shù)據(jù)上傳規(guī)模維持在 4T 的原因。

雖然 Arweave 比起 Filecoin 受眾有限、產(chǎn)品天花板相對較低，但是微觀數(shù)據(jù)來看，若以幣本位計(jì)價 Arweave 的交易費(fèi)用僅略低于上一輪牛市。2021 年 9 月交易費(fèi)用為 4468 $AR，價值約為 $223400（50*$4468）；2024 年 8 月的交易費(fèi)用為 6685 $AR , 價值約為 $167125（25*$6685）。

Arweave 幣本位交易費(fèi)用，數(shù)據(jù)來源：ViewBlock

對于 $AR 代幣的投資者而言，$AR 承擔(dān)起了貨幣基本的支付功能。Arweave 的原生代幣為 $AR。一方面 $AR 可以作為支付手段，用于支付數(shù)據(jù)存儲費(fèi)用。當(dāng)用戶在 Arweave 網(wǎng)絡(luò)上存儲數(shù)據(jù)時，需要使用 AR 代幣支付一次性存儲費(fèi)用。這些費(fèi)用保證了數(shù)據(jù)的永久存儲。另一方面，礦工通過存儲和驗(yàn)證數(shù)據(jù)來獲得 AR 代幣作為獎勵。關(guān)于代幣價格表現(xiàn)可參考前文分析。

DA 數(shù)據(jù)可用性

我們熟知的大公鏈通常采用一體化、整體式的設(shè)計(jì)，單一的區(qū)塊鏈處理所有交易。然而，無論是社會分工還是 Crypto，精細(xì)化的分工發(fā)展似乎成為必然。自模塊化開展以來，數(shù)據(jù)可用性 (DA) 成為了以太坊樂高積木中不可或缺的一塊組件。其中，比較有代表性的是 Celestia、EigenDA 和 Avail。由于 EigenDA 和 Avail 的數(shù)據(jù)有限，我們選取 Celestia 進(jìn)行分析。

Celestia

Celestia 的原生代幣為 $TIA，Celestia 可以支持開發(fā)者開發(fā)新的公鏈并使用 $TIA 支付 GAS，用戶也可以質(zhì)押 $TIA 獲得獎勵。由于 $TIA 的空投大熱，在其上線之初造福效應(yīng)明顯，最高可達(dá) $20/TIA。在市場行情遇冷后，$TIA 價格也逐漸回歸正常水平。

Celestia 的用戶畫像主要集中在 Rollup 中。市場上的 L2s 使用以太坊進(jìn)行數(shù)據(jù)可用性和交易的結(jié)算會導(dǎo)致高昂的成本，而采用 Celestia 后會使成本產(chǎn)生「質(zhì)」的變化。以 Arbitrum 和 Optimism 為例，如果選擇 Celestia 而非以太坊，那么每 1 億筆交易將分別會引致 $32,598 和 $15,333 的 DA 成本，使總成本分別降低 89% 和 92%。

Arbitrum 和 Optimism 對比以太坊使用 Celestia 的 DA 成本節(jié)約程度，數(shù)據(jù)來源：?hashedem.substack.com

Celestia 這樣的模塊化項(xiàng)目給 L2 帶來了極大的方便。反映在基本面數(shù)據(jù)上的是 Celestia 的市占率正逐步攀升，根據(jù) Blockworks 的數(shù)據(jù)，目前已達(dá)到 44% 的市占率水平。雖然 Celestia 的安全性無法和以太坊進(jìn)行比擬，但是在比起安全性，市場更需要的是低廉的 DA 成本。低價策略有效地幫助了 Celestia 拓展市場規(guī)模。

DA 市場份額（按 Data post 統(tǒng)計(jì)），數(shù)據(jù)來源：Blockworks

從下圖可以直觀的看出，各個項(xiàng)目采用 Celestia 后，平均成本可以縮減至原來的 80%-90% 左右。

各項(xiàng)目采用 Celestia 的成本節(jié)約情況，數(shù)據(jù)來源：?numia.data

既然 Celestia 可以以如此低價的方式提供 DA 服務(wù)，那么 Celestia 還在賺錢嗎？

根據(jù) Aremis 數(shù)據(jù)顯示，Celestia 的日均上傳數(shù)據(jù)大約為 3.5K/MiB，按 USD 計(jì)價的數(shù)據(jù)上傳費(fèi)用從 6-7 月的 $0.5/MIB 減少至 8-9 月的 $0.3/MIB，再加上需要消耗的 GAS。所以實(shí)際上 Celestia 的潛在年收入較低大約在百萬美元的級別。

Celestia 在數(shù)據(jù)層面雖然依然盈利，但是和其估值已出現(xiàn)較大程度的背離。根據(jù) CoinGecko 數(shù)據(jù)表明，其 FDV 為 64 億?；蛟S對于 FDV 64 億 并沒有直觀的感受，我們不妨類比一下文章開頭的 Chainlink，其市值目前約為 70 億，其 FDV 約為 120 億。對于 Celestia 百萬級別的收入情況，顯然對標(biāo) Chainlink 一半的估值摻雜了不少水分。實(shí)際落地的商業(yè)模式和運(yùn)營不足以支撐其虛高的市值。

左圖：Celestia/Ethereum Data Post 情況；右圖：Celestia/Ethereum 每 MiB 的平均費(fèi)用，數(shù)據(jù)來源：Artemis

另一方面，目前 $TIA 僅解鎖 26%，并于 10 月 30 日面臨價值 10 億美金的大額解鎖。同時，TIA 并沒有最大供給量的限制。并且值得注意的是，Celestia Foundation 在 9 月 24 日宣布完成了由 Bain Capital Crypto 領(lǐng)投 Syncracy Capital、1kx 等多家機(jī)構(gòu)領(lǐng)投的 1 億美元的融資。官方在即將解鎖前發(fā)布完成 1 億美金融資的消息耐人尋味。

代幣 $TIA 解鎖情況，數(shù)據(jù)來源：DeFiLlama

對于 DA 賽道而言，其主要的客戶雖然是各式各樣的 Roll up，但是目前主流的 L2 依然采用以太坊主網(wǎng)作為 DA，選擇 Celestia 的 L2 少之又少。決定 Celestia 生死的，除了自身商業(yè)模式能否落地之外，更重要的是以太坊和各個 L2 之間微妙的關(guān)系。選擇了 Celestia 無異于公開和以太坊唱反調(diào)，在這個抱團(tuán)取暖才能勉強(qiáng)生存的周期，市場經(jīng)濟(jì)似乎不是那么重要。

L2s

作為本輪基建的主旋律，L2 相比于動輒瘋狂燒錢的 L1，已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了「躺賺」。在 OP STACK 的技術(shù)支持下，L2 的開發(fā)成本已經(jīng)顯著降低，真正的實(shí)現(xiàn)了「一鍵發(fā)鏈」。通常 L2 的成本由排序器、DA、開發(fā)等幾部分構(gòu)成，在經(jīng)歷坎昆升級之后，L2 的 GAS 普遍減少了 50%-90% 不等。市場在享用 L2 低 GAS 的優(yōu)勢的同時，也逐漸發(fā)現(xiàn)了 L2 的缺點(diǎn)，我們真的需要這么多 L2 嗎？秉著這一疑問，我們根據(jù)技術(shù)原理和市值進(jìn)行劃分，選取了 OP 系的 Arbitrum、Optimism、Base 以及 ZK 系的 Starknet、zkSync 進(jìn)行分析。

L2 坎昆升級前后交易費(fèi)用對比，數(shù)據(jù)來源：?hashedem.substack.com

Arbitrum

具體來說，Arbitrum 的營收在 Q1 后經(jīng)歷了暴跌。與 Q1 2738 萬美元 相比，其 Q2 737 萬美元 和 Q3 334 萬美元 的數(shù)據(jù)顯得不堪入目，一部分原因是由于 Q2 期間市場環(huán)境的不景氣，另一部分原因來自于其他 L2 的流量爭奪。

值得注意的是，由于坎昆升級的緣故，Arbitrum 的成本也大大降低，于是表現(xiàn)在凈利潤上僅僅只有 7.3% 的跌幅。相比于其他大部分基建動輒 70% 的利潤回撤，Arbitrum 的表現(xiàn)已經(jīng)遠(yuǎn)好于多數(shù)同行。

Arbitrum 各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)變動情況，數(shù)據(jù)來源：Tokenterminal

如前文所述，L2 最大的支出在于向 L1 支付 DA 和結(jié)算成本。以 Arbitrum 為例，處理 1 億筆交易的 L1 成本達(dá)到了 2.5 萬美元每月，當(dāng)然如果采用 Celestia 的服務(wù)會更低。如果 GAS 覆蓋這些成本后，那么運(yùn)行 L2 只需要考慮如何降低排序器和前期的開發(fā)成本。當(dāng)這些成本足夠低時，L2 就是門躺賺的「收租」生意，然而事實(shí)也確實(shí)如此。

Arbitrum 收入和費(fèi)用統(tǒng)計(jì)，數(shù)據(jù)來源：Tokenterminal

用戶瓶頸始終是制約其發(fā)展的桎梏。Arbitrum 的活躍用戶數(shù)量在達(dá)到 1000 萬 后便難以突破，如今隨著市場遇冷，月活用戶也降低至 280 萬 左右的水平。一方面，Arbitrum 有被 Base 趕超之勢，另一方面，Arbitrum 的生態(tài)不僅難以吸引增量用戶，同時，更需要生態(tài)創(chuàng)新盤活存量用戶。

Arbitrum 月活用戶數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源：Tokenterminal

Optimism

OP 整體的經(jīng)營情況與絕大部分類似，其營收在 Q1 時達(dá)到 1883 萬美元 的頂峰，在 Q2 Q3 依次腰斬，分別降至 895 萬美元，332 萬美元。雖然從「政治正確」的角度來講，Optimism 項(xiàng)目團(tuán)隊(duì)與以太坊技術(shù)社區(qū)和基金會關(guān)系較近，代表了 L2 中以太坊意志的繼承者，比起 Arbitrum 的藤校圈子更加正統(tǒng)。但是市場給出的正確答案并不是 Optimism：Arbitrum 與其難分伯仲，后文介紹的 Base 更勝一籌。

Optimism 各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)變動情況，數(shù)據(jù)來源：Tokenterminal

值得注意的是，Optimism 和 Arbitrum 的在留存收益有著不同之處。雖然其鏈上凈收入在不斷增加，但當(dāng)考慮了 Token incentives 的影響之后，Optimism 入不敷出。按照 U 本位計(jì)價，今年前 3 個季度分別需要支付 9100 萬美元，3400 萬美元 和 16M 的代幣費(fèi)用，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其運(yùn)營成本。

Optimism 鏈上凈收入，數(shù)據(jù)來源：Dune

在活躍用戶數(shù)據(jù)方面，雖然 Optimism 活躍用戶最高僅為 160 萬，沒有其他 OP 系 L2 動輒 1000 萬的數(shù)據(jù)漂亮，但是其下限卻很穩(wěn)定，穩(wěn)定的「衰退」在 120 萬附近。比起 ZK 系的難兄難弟，OP 系的整體用戶數(shù)據(jù)都要好看很多，不僅天花板較高，而且下限也拖得住。

Optimism 月活用戶數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源：Tokenterminal

對于 Optimism 而言，團(tuán)隊(duì)整體的氛圍和定位更加 tech-oriented，OP Labs 開發(fā)的 OP Stack 已經(jīng)幫助了眾多 L2 實(shí)現(xiàn)一鍵發(fā)鏈，同時也進(jìn)一步升級為 OP Succinct 和 ZK Stack 搶奪流量。至于 SuperChain 的愿景能否實(shí)現(xiàn)，這個答案需要交給團(tuán)隊(duì)，也要交給市場。

Base

背靠交易所 CoinBase，Base 從一開始便含著金湯匙誕生，相比其他 L2 的基本面要健康很多。作為后起之秀，如今已經(jīng)成為 L2 牌棋桌上的頭部玩家。今年 Q1，Base 的交易費(fèi)用環(huán)比暴漲 400%。在此之前，Base 依托「MEME」和「社交」螺旋升天。Base 因其較低的交易費(fèi)用，重走 Solana 的老路，引起了 MEME 熱潮。BALD、BRETT、DEGEN 相繼點(diǎn)燃 BASE 的 MEME 熱。隨后，BASE 集成社交應(yīng)用 friend.tech 和 Farcaster，成為名副其實(shí)的 Social-L2。

一套組合拳下來，Base 實(shí)現(xiàn)了后發(fā)制人，完成了對 Arbtrum、Optimism 的趕超。其 Q1 營收達(dá)到 27M 與 Arbitrum 持平，盡管經(jīng)歷了 Q3 收入減少 70% 的打擊，凈利潤也依然高達(dá) 584 萬美元。

Base 各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)變動情況，數(shù)據(jù)來源：Tokenterminal

從 TVL 的角度來看，Base 的成功取決于兩次難以復(fù)制的社交裂變。從一開始的不溫不火，到 Friend.tech 上線后大量新用戶和資金的涌入，助推 Base 走出了新手村，TVL 達(dá)到了 50000 萬的級別。隨后，今年 3 月坎昆升級 GAS 降低，Base 展開了和 Solana 一樣的 MEME 熱潮，鏈上用戶開始活躍，并隨著 Farcaster 等 Social-Fi 的推波助瀾，Base 的 TVL 已經(jīng)達(dá)到了 15 億的量級。截止目前，Base 的 TVL 依舊穩(wěn)步提高。

Base TVL 增長情況，數(shù)據(jù)來源：DeFiLlama

與其他 L2 不同，用戶數(shù)據(jù)并不是制約 Base 發(fā)展的瓶頸。Base 在用戶數(shù)據(jù)方面一路穩(wěn)中向好。月活用戶在 9 月達(dá)到了 2000 萬，趕超其他「天王」級別的 L2。依托著 CoinBase 龐大的用戶流量，對于其他 L2 而言最難捕獲的活躍用戶反而成為了 Base 得天獨(dú)厚的護(hù)城河。

Base 月活用戶數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源：Tokenterminal

同樣的，Base 也是穩(wěn)賺不賠。除了 Base 的項(xiàng)目團(tuán)隊(duì)會營銷、懂玩法，將流量做到極致之外，Base 能擁有漂亮的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)更在于 Coinbase 的扶持。Coinbase 作為 Base 上唯一的排序器，將刨去 DA 外的成本壓縮到了最低。因此，根據(jù) TokenTerminal 的數(shù)據(jù)，除了個別時間點(diǎn)外，絕大多數(shù)時間 Base 的營收遠(yuǎn)遠(yuǎn) cover 其成本。

Base 收支情況，數(shù)據(jù)來源：Tokenterminal

Starknet

作為 ZK 技術(shù)的太子，Starknet 一直備受追捧，但是其基本面表現(xiàn)差強(qiáng)人意。自步入 2024 年以來，Starknet 的收入和其幣價一樣只有下跌沒有反彈。其中，2024Q2 的下滑程度最為嚴(yán)重，與 Q1 937 萬美元相比僅有 14.79 萬美元的交易費(fèi)用產(chǎn)生。

Q2 除了市場環(huán)境蕭條帶來的負(fù)面影響外，EIP-4844 和坎昆升級也是又一個重要因素。雖然坎昆升級帶給使用 Blob 的 L2s 極低的 DA 成本，不過禍兮福之所倚，同時帶來的也是網(wǎng)絡(luò)交易費(fèi)用的下降。自坎昆升級后，Starknet 的鏈上交易費(fèi)用便一蹶不振。從下圖可以直觀的看出，Starknet 的收入自 Q1 后便一蹶不振。

Starknet 交易費(fèi)用季度變動情況，數(shù)據(jù)來源：Tokenterminal

從用戶角度來看，Starknet 逐漸淪為「鬼城」。24 年 1 月，Starknet 突破了 120 萬月活用戶的瓶頸，隨后在達(dá)到了巔峰時的 220 萬。此后開始活躍用戶批量流失，用戶泡沫最終被刺破?，F(xiàn)如今月活用戶穩(wěn)定在 13 萬左右。無論是在一級還是二級，推特還是群聊，Starknet 的身影漸漸淡去。

Starknet 月活用戶數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源：Tokenterminal

zkSync

L2 四天王最后上幣的 zkSync，從出道開始到上幣安結(jié)束都備受市場和輿論的關(guān)注。zkSync 2021 年發(fā)布了測試網(wǎng)，但是開發(fā)進(jìn)展緩慢，直至 2023 年才正式推出主網(wǎng)。zkSync 雖然有頂級資本站臺，但是其生態(tài)建設(shè)不如預(yù)期，沒有一款現(xiàn)象級甚至可以引起大眾關(guān)注的 dapp，頗有「雷聲大，雨點(diǎn)小」之勢。在今年 6 月 17 日其原生代幣 $ZK 發(fā)放之前，市場的主要流量也都集中在如何給 zkSync「刷數(shù)據(jù)」以博取空投。

zkSync 各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)變動情況，數(shù)據(jù)來源：Tokenterminal

雖然 zkSync 的營收和大部分 L2 一樣不堪入目，但這僅僅意味著 zkSync 是賺少了，起碼還在「利潤回撤」的 level。根據(jù) Tokenterminal 數(shù)據(jù)顯示，其總體收入依然可以覆蓋支出。但是凈利潤相較于其他 L2 處于較低的水平，從 Q1 的 470 萬美元下滑至現(xiàn)在的 37 萬美元。

zkSync 收支情況，數(shù)據(jù)來源：Tokenterminal

值得注意的是，在今年 7 月，zkSync 遭遇了收入和開發(fā)者數(shù)量的雙殺，但其活躍用戶卻回光返照，從 6 月 200 萬 逆勢增加至 380 萬，隨后月活用戶暴跌至 80 萬 的水平。對于 zkSync 而言，不僅需要考慮如何打造自己的生態(tài)讓資金和用戶流入進(jìn)來，爭取在 L2 之爭的牌桌上拿到更大的籌碼，更需要注意的是如何避免自身的空城化帶來的惡性循環(huán)。

zkSync 月活用戶數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源：Tokenterminal

顯然，zkSync 在激烈的 L2 競爭格局下已經(jīng)意識到了自身生態(tài)薄弱、存量用戶流失的問題。zkSync 的 TVL 自 9 月 20 日開始從 7600 萬 增加至 1.4 億，順利實(shí)現(xiàn)翻倍。對于最近 TVL 的異動，主要由 Venus Core Protocol 貢獻(xiàn)，在一周內(nèi)增長 2434%。同時，最近 zkSync 成為周活用戶排名第 3 的 L2，但是和 Arbitrum 和 Base 依然存在著數(shù)量級的差別。zkSync 雖然在近期奮起直追，但依然任重道遠(yuǎn)。

左圖：zkSync TVL 增長情況；右圖：zkSync TVL 占比分布，數(shù)據(jù)來源：DefiLlama

L2 周地址活躍度排名，數(shù)據(jù)來源：L2BEAT

至于以上 L2 的代幣經(jīng)濟(jì)學(xué)，除了 Base 未發(fā)幣外，其余 L2 的原生代幣幾乎只起到了治理功能。雖然 L2 貴為以太坊的左右手，但實(shí)際交易時用戶并不需要消耗其原生代幣，而依然是以 ETH 作為 GAS 支付。這也決定了如果各個 L2 沒有發(fā)展出吸引用戶的生態(tài)，那么只能作為一條省錢的「中轉(zhuǎn)鏈」。作為擁有以太坊生態(tài)的最高話語權(quán)的 Vitalik 近期發(fā)文倡導(dǎo)讓整個以太坊生態(tài)系統(tǒng)對齊。現(xiàn)在，L2 賽道的發(fā)展除了需要考慮市場運(yùn)行的客觀經(jīng)濟(jì)規(guī)律之外，又增加了許多不可控的「政治」因素。

總結(jié)

對于當(dāng)前估值龐大的基建項(xiàng)目而言，維持天價 FDV 更多依賴于其敘事的想象空間。然而，基建項(xiàng)目夸張的估值與其實(shí)際經(jīng)營狀況不符的現(xiàn)狀，不僅會讓市場陷入上一輪牛市「繁華未盡」的泡沫之中，這樣人人都想躺賺收租的思維模式也為 Crypto 帶來了公地悲劇的隱患。