作者：VWin Ventures

TLDR ：

• 穩(wěn)定幣是其底層法幣在區(qū)塊鏈上的價值映射，是鏈接法幣與加密資產(chǎn)的交易媒介。
• 穩(wěn)定幣的核心場景分為交易與支付，用于全球扁平化區(qū)塊鏈清結(jié)算網(wǎng)絡(luò)之上對于金融資產(chǎn)和商品貿(mào)易進(jìn)行permissionless的交易結(jié)算。
• 交易場景：頭部集中，未來增量來自于新的金融資產(chǎn)上鏈，穩(wěn)定幣競爭格局逐漸由鏈上/交易所的交易場景比拼，演變至傳統(tǒng)金融交易鏈上化的市場爭奪。
• 支付場景：支付是當(dāng)前穩(wěn)定幣最大的增量市場，尤其是跨境匯款與本地承兌，存在真實且龐大的需求，穩(wěn)定幣正在蠶食以SWIFT和卡組織為代表的傳統(tǒng)清算體系的核心利益鏈條。持牌金融機(jī)構(gòu)為客戶提供了合規(guī)、穩(wěn)定的交易場所。
• 頭部穩(wěn)定幣玩家USDT與USDC起勢依托早期渠道和流量綁定，后期競爭比拼流動性和生態(tài)網(wǎng)絡(luò)。Tether早期依托黑灰產(chǎn)的分布式網(wǎng)絡(luò)自然擴(kuò)張，Circle依托合規(guī)身份拓展主流金融渠道。
• 美元穩(wěn)定幣本質(zhì)上承載了美元新一輪金融主權(quán)的「去地理化」輸出，建立了一套不經(jīng)由傳統(tǒng)銀行與央行即可全球流通的美元網(wǎng)絡(luò)，促進(jìn)了資金端的自由流通、資產(chǎn)端的頭部集中。美國可通過監(jiān)管政策與KYC審查遠(yuǎn)程控制全球鏈上美元流動，形成了新的數(shù)字殖民模式。

穩(wěn)定幣的底層邏輯 – 全球新清結(jié)算網(wǎng)絡(luò)之上的影子美元

穩(wěn)定幣的核心場景 – 金融資產(chǎn)與商品貿(mào)易的permissionless交易結(jié)算

場景1：交易市場（存量主導(dǎo)，飛輪效應(yīng)強(qiáng)勁）

• 存量市場：現(xiàn)階段鏈上缺乏高質(zhì)量資產(chǎn)進(jìn)一步吸引流動性，穩(wěn)定幣在交易場景的增長受阻，競爭激烈；
• 增量方向：未來的增長點在于RWA（真實世界資產(chǎn)）上鏈，從標(biāo)品（如債券）逐漸發(fā)展至非標(biāo)權(quán)益類資產(chǎn)，形成類似「鏈上納斯達(dá)克」的新機(jī)會；
• 新玩家機(jī)會：抓新資產(chǎn)和新場景?-- 以FDUSD綁定幣安交易所為例，依托特定垂直場景，構(gòu)筑網(wǎng)絡(luò)壁壘；或Ethena、Usual開發(fā)類似余額寶的鏈上固收理財產(chǎn)品，搶占用戶金融需求的場景化入口。

場景2：支付市場（穩(wěn)定幣當(dāng)前最大增量來源）

• 跨境支付需求：?尤其發(fā)展中國家，傳統(tǒng)金融體系薄弱，穩(wěn)定幣成本優(yōu)勢明顯，需求量巨大，穩(wěn)定幣嚴(yán)重沖擊了傳統(tǒng)銀行系統(tǒng)的壟斷地位。
• 支付場景核心競爭要素：?穩(wěn)定幣支付場景下，信用背書和流動性支持是基礎(chǔ)，競爭核心在于渠道網(wǎng)絡(luò)搭建。雖然業(yè)務(wù)模式相對同質(zhì)化，但在早期藍(lán)海市場，通過延展上下游仍能搶奪資產(chǎn)端或流量端紅利形成雙邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。
• 路徑打法：
  • 自上而下：Circle取得全球合規(guī)牌照，以官方信用和先發(fā)優(yōu)勢推動傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)接受USDC；
  • 自下而上：以USDT為代表，通過當(dāng)?shù)胤呛弦?guī)金融機(jī)構(gòu)和OTC渠道野蠻生長，迅速占領(lǐng)市場份額，但存在長期合規(guī)風(fēng)險隱患。
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頭部穩(wěn)定幣的發(fā)展之路 – 起勢靠流量，成敗供應(yīng)鏈

• 早期綁定交易所和公鏈冷啟動 （Coinbase & Base、Solana、Binance Launchpool）
• 全球獲取合規(guī)牌照形成壁壘，熬到競爭對手退出（BUSD被美國制裁、MiCA歐洲清退USDT)，成為資本市場最大可信合規(guī)穩(wěn)定幣
• 利用合規(guī)背書持續(xù)拓展合規(guī)金融渠道（交易所、支付公司、銀行），抓全球增量場景（支付、RWA等新資產(chǎn)交易）

• Tether是否能被合規(guī)「招安」？某種程度上Tether幫助美元進(jìn)行了擴(kuò)張，成為了全球Top20的美債投資機(jī)構(gòu)，同時也與商務(wù)部長Lutnick的前資管公司有著深厚的關(guān)系。
• 降息周期開啟，發(fā)行商利息收益下行，如何提升多元化盈利能力？
• Deregulation背景下，越來越多傳統(tǒng)金融巨頭（銀行、支付公司等）進(jìn)入合規(guī)賽道競爭，Circle的合規(guī)領(lǐng)先位置還有多少紅利期？

支付場景成為穩(wěn)定幣未來競爭主戰(zhàn)場跨境支付鏈上化具備巨大增長空間

場景一：To B業(yè)務(wù)

• 虛擬服務(wù)類客戶大多數(shù)為穩(wěn)定幣單向off ramp需求，比如收入端為Crypto，支出端（投流、付工資等）為法幣。這個場景同質(zhì)化嚴(yán)重、逐漸飽和，非常重運營和銷售能力。
• 傳統(tǒng)貨貿(mào)類客戶需求一般涉及跨境支付全流程：本地收單 – 本地承兌 – 跨境轉(zhuǎn)賬 – 換匯 – 代付，部分還包括結(jié)匯、退稅等需求。在長尾小國家存在更高毛利，比拼穩(wěn)定的資金流通道、渠道網(wǎng)絡(luò)搭建、本地化運營能力，相比之下鏈條更長，對傳統(tǒng)支付鏈條中的更多低效環(huán)節(jié)進(jìn)行了替代和整合，具備更高價值鏈優(yōu)化和利潤提升空間。

場景二：To C業(yè)務(wù)

穩(wěn)定幣的未來發(fā)展趨勢：合規(guī)之爭

• 地緣沖突與金融制裁背景下，貿(mào)易企業(yè)需要合規(guī)、安全、可被審計認(rèn)可、利益一致方案；
• 主流機(jī)構(gòu)紛紛入場（Fidelity、Wyoming State、World Liberty Finance等），搶奪傳統(tǒng)存量支付市場轉(zhuǎn)化+優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)上鏈；
• 本地保護(hù)、地方性頭部大玩家出現(xiàn)，如歐洲、香港合規(guī)穩(wěn)定幣的出現(xiàn)。新的玩家有包括地方銀行、支付公司、互聯(lián)網(wǎng)公司等，牌照是敲門磚，競爭核心在于搶占搭建核心渠道資源與匯兌網(wǎng)絡(luò)；
• 國際貿(mào)易去美元化趨勢下，如在一帶一路貿(mào)易場景中，推行離岸RMB機(jī)會

• 灰色擴(kuò)張：?以USDT為典型代表，背靠監(jiān)管套利需求，大量用于投機(jī)、菠菜下注、規(guī)避金融監(jiān)管等灰色場景，廣泛應(yīng)用于東南亞、拉美、非洲等外匯管制地區(qū)，迅速擴(kuò)張用戶基數(shù)和市場滲透率。
• 合規(guī)擴(kuò)張：?以USDC為代表，美國監(jiān)管支持，主流金融機(jī)構(gòu)逐步納入，構(gòu)建鏈上合規(guī)美元清結(jié)算網(wǎng)絡(luò)，長期價值巨大，但由于與傳統(tǒng)支付體系存在一定利益沖突，當(dāng)前增長相對緩慢，發(fā)展路徑更依賴于官方監(jiān)管和機(jī)構(gòu)背書。

• 如果未能構(gòu)建可信的本地鏈上金融體系，將長期淪為美元穩(wěn)定幣體系的被動使用者。
• 新時代的「清算即霸權(quán)」：控制鏈上清算流，就像控制全球水源 — 看似自由，實則有閥門?？煽紤]推出本國或區(qū)域鏈上金融基礎(chǔ)設(shè)施（如本地穩(wěn)定幣、CBDC），減少對美元鏈上體系的過度依賴。

結(jié)論：穩(wěn)定幣，新時代美元霸權(quán)的戰(zhàn)略武器與全球金融秩序重塑的歷史機(jī)遇