從特朗普效應(yīng)、Microstrategy 溢價(jià)到流動(dòng)性周期，解構(gòu) 2024 年 BTC 價(jià)格表現(xiàn)

作者：The Giver

編譯：深潮TechFlow

這是一個(gè)非常長(zhǎng)的線程，旨在記錄我自 10 月 15 日以來(lái)比特幣價(jià)格上升的過(guò)程。我會(huì)重申我在 @1000xPod 客座出現(xiàn)時(shí)的原始觀點(diǎn)。

在我們開(kāi)始之前，我想明確指出，這并不是在建議你做多或做空任何幣，特別是因?yàn)樵诮酉聛?lái)的一周，未平倉(cāng)合約和持倉(cāng)情況極其擁擠。我們挑戰(zhàn)歷史最高點(diǎn)（ATH）的可能性非常大，甚至可以說(shuō)是非?？赡?。這可能會(huì)帶來(lái)顯著的右側(cè)效應(yīng)。具體來(lái)說(shuō)，我認(rèn)為在這里管理一個(gè)新的空頭頭寸可能會(huì)非常困難。話雖如此，接下來(lái)——

今天，我希望定義自 10 月中旬以來(lái)進(jìn)入比特幣的資金流動(dòng)的性質(zhì)和強(qiáng)度。我將討論自比特幣低點(diǎn) $59,000 以來(lái)，BTC 增加了 $2500億，總加密市場(chǎng)市值增加了 $4000億，并描述我認(rèn)為在 2024 年第四季度存在的受限容量，我認(rèn)為這一容量不會(huì)被實(shí)質(zhì)性突破。

我有兩個(gè)方面的看法：1) 新資金仍然受到限制，這一點(diǎn)是必要的前提；我們?cè)谶^(guò)去兩周觀察到的強(qiáng)勁流入主要是投機(jī)性資金；2) 產(chǎn)生像我們?cè)?2021 年所看到的那樣的暴漲所需的過(guò)剩流動(dòng)性并不存在。

然而，我認(rèn)為以下幾個(gè)原則被嚴(yán)重忽視和討論得很少，主要是因?yàn)殛P(guān)于價(jià)格上漲的分析非常膚淺，通常只有在價(jià)格下跌時(shí)才會(huì)被關(guān)注。

你需要相信：

1）選舉的方向并不會(huì)驅(qū)動(dòng)價(jià)格依賴(lài)的結(jié)果；相反，比特幣目前被用作對(duì)沖特朗普勝利的流動(dòng)性工具。

2）今天制造新總高點(diǎn)的“放松條件”還不夠。利率和其他流行啟發(fā)式與流派流動(dòng)性的相關(guān)性遠(yuǎn)不如流行言論所暗示的那樣強(qiáng)，跡象表明價(jià)格最終被壓制，而不是進(jìn)行價(jià)格發(fā)現(xiàn)。

重述之前的觀點(diǎn)

當(dāng)比特幣在哥倫布假期期間突破約 61,000/62,000 時(shí)，這讓我想要重新回顧當(dāng)時(shí)的事件。因此，從那一周開(kāi)始（稍后將在 @1000xPod 上呈現(xiàn)），我預(yù)測(cè)了以下內(nèi)容，現(xiàn)總結(jié)如下：

1. BTC.D 增加（而 BTC 本身可能在選舉結(jié)果之前挑戰(zhàn) $70,000）

2. 與此同時(shí)，主流幣和山寨幣普遍下跌，相對(duì)于 BTC——因?yàn)樵诘?1 點(diǎn)提到的投機(jī)資金只關(guān)注 BTC，作為對(duì)沖特朗普勝利的杠桿

3. 初始流入（成本基準(zhǔn)在 61,000 到 64,000 之間）在實(shí)際選舉之前被拋售，留下新的方向性資金（和投機(jī)性資金）

4. 通過(guò) 1 到 3 的影響，無(wú)論誰(shuí)贏，比特幣在中期內(nèi)都會(huì)下跌

因此，我建議做多 BTC，做空“其他一切”。

為什么資金流動(dòng)具有雇傭兵性質(zhì)？

我對(duì)這種定位的理解主要有三個(gè)方面：

1）Microstrategy 是進(jìn)行大規(guī)模投資和風(fēng)險(xiǎn)敞口的首選工具：快速擴(kuò)張通常與局部高點(diǎn)相伴。

2）市場(chǎng)共識(shí)對(duì)“特朗普交易”的看法是錯(cuò)誤的；其影響并不是因果關(guān)系，即特朗普勝算的增加并不會(huì)線性地為 BTC 的表現(xiàn)創(chuàng)造機(jī)會(huì)，而是本月上漲的資產(chǎn)籃子反映出特朗普勝利被低估。

3）在這一周期中出現(xiàn)了一個(gè)新參與者——這種資本與之前的參與者不同——它沒(méi)有意圖在生態(tài)系統(tǒng)內(nèi)進(jìn)行資金的再循環(huán)；加密本土資金已經(jīng)被充分部署，現(xiàn)貨跟進(jìn)的可能性較低。

關(guān)于 Microstrategy 的案例研究

我認(rèn)為 Microstrategy 是當(dāng)前最被誤解的投資工具之一：它不僅僅是 BTC 的簡(jiǎn)單控股公司，更像是一個(gè) FIG（NOL（凈運(yùn)營(yíng)損失）通過(guò)新資本募集得到覆蓋），其核心業(yè)務(wù)圍繞生成非流動(dòng)性?xún)衾⑹找妫∟IM）。

NIM 是一個(gè)概念，可以通過(guò)保險(xiǎn)公司在長(zhǎng)期存款上尋求回報(bào)來(lái)最容易理解，通常以流動(dòng)性溢價(jià)（如債券）的形式獲得這種回報(bào)，其中 ROE（股本回報(bào)率）大于 ROA（資產(chǎn)回報(bào)率）。

在 MSTR 或其他任何股票的情況下，MSTR 是用來(lái)比較的兩個(gè)方面：

1. 預(yù)期的 BTC 價(jià)格增長(zhǎng)（可定義為 BTC 收益率）

2. 加權(quán)平均資本成本（WACC）

Microstrategy 可以說(shuō)是一個(gè)杠桿使用不足的企業(yè)，其資產(chǎn)負(fù)擔(dān)較輕——該企業(yè)的義務(wù)在 BTC 達(dá)到 $10-15K 之前大部分得到覆蓋，因此其資本效率非常高：

它能夠高效進(jìn)入信貸市場(chǎng)，已經(jīng)安排超過(guò) 30 億美元的可轉(zhuǎn)換債券，通常采用相同結(jié)構(gòu)：<1% 的票息和 1.3 倍的轉(zhuǎn)換溢價(jià)上限，如果行使價(jià)格在未來(lái)某個(gè)時(shí)間超過(guò)實(shí)際價(jià)格，則可贖回。然而，從其 2028 年的擔(dān)保票據(jù)來(lái)看，我們可以看到 MSTR 的固定債務(wù)成本約為 6%（已償還）。

因此，我們可以從信貸角度可視化 MSTR 的整體資本成本，利用分配給實(shí)現(xiàn) 1.3 倍 MOIC 的隱含概率，采用混合可轉(zhuǎn)債工具。

如果在 5 年內(nèi)，你每年收取 $1（不贖回），那么對(duì)于貸款人來(lái)說(shuō)，為了在提供可轉(zhuǎn)換債券和 $6/年支付票據(jù)之間保持平衡，這意味著在 5 年內(nèi)每年 $5 的差距必須通過(guò)第 5 年的一次性支付 $30 來(lái)填補(bǔ)。

因此，可以得出以下公式：5 + 5/(1+x)^1 + 5 + 5/(1+x)^2 + 5 + 5/(1+x)^3 + 5 + 5/(1+x)^4 必須等于 30/(1+x)^4。這相當(dāng)于約 9% 的資本成本，而當(dāng)前債務(wù)占市值的比例隱含的股本成本約為 10%。

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)：如果 BTC 收益率，即 BTC 的年度預(yù)期增長(zhǎng)率，能夠超過(guò) 10%，那么 MSTR 的溢價(jià)應(yīng)該相對(duì)于凈資產(chǎn)價(jià)值（NAV）擴(kuò)大。

通過(guò)這個(gè)框架，我們可以得出一個(gè)理解，即溢價(jià)反映了過(guò)于熱切的情緒，或?qū)?BTC 即將擴(kuò)張的預(yù)期——因此，溢價(jià)本身是反身和忍耐的，而非滯后的。

因此，當(dāng)我們將溢價(jià)疊加到 BTC 價(jià)格上時(shí)，我們看到兩個(gè)時(shí)段的溢價(jià)超過(guò) 1——2021 年上半年（BTC 首次接近 $60,000），以及 2024 年的峰值，當(dāng)時(shí)我們之前接近 $70,000+。

我認(rèn)為，隨著停滯溢價(jià)在明天結(jié)束，股票市場(chǎng)對(duì)此有所了解，并預(yù)期收益將用于購(gòu)買(mǎi) BTC，并通過(guò)兩種方式表達(dá)這一預(yù)期：

提前購(gòu)買(mǎi) MSTR，預(yù)測(cè)溢價(jià)會(huì)重新校準(zhǔn)至 ~1-2 倍，因?yàn)?Saylor 可能會(huì)購(gòu)買(mǎi)更多 BTC；

直接購(gòu)買(mǎi) BTC，不僅是為了迎合特朗普的勝利，也為了 Saylor 的購(gòu)買(mǎi)意圖（通過(guò) IBIT 流入）。

這個(gè)理論與期權(quán)市場(chǎng)（偏重于短期）相吻合，期權(quán)市場(chǎng)已經(jīng)看到越來(lái)越多的活動(dòng)，預(yù)計(jì)到年底 BTC 價(jià)格將達(dá)到 $80,000，這與 MSTR 購(gòu)買(mǎi)所創(chuàng)造的隱含 BTC 收益相匹配（1.10x $73,000 ≈ $80,000）。

然而，問(wèn)題是：這是什么類(lèi)型的買(mǎi)家？他們是來(lái)收集 $80,000+ 的價(jià)格發(fā)現(xiàn)嗎？

這筆新資金如何影響了十月份的價(jià)格走勢(shì)？

盡管最初通過(guò)算法和永續(xù)合約存在相關(guān)性，但除了 BTC 之外，幾乎所有資產(chǎn)都缺乏持續(xù)的跟進(jìn)，這讓人猜測(cè)，目前的競(jìng)標(biāo)僅僅是通過(guò) MSTR 和 BTC ETF 的資金流入。

我們可以從中得出幾個(gè)方面：

1. ETH ETF：盡管自十月中旬以來(lái)，ETH ETF 的新流入超過(guò) 30 億美元，但實(shí)際上幾乎沒(méi)有凈流入。同樣，ETH CME 的未平倉(cāng)合約 (OI) 也顯得異常平淡，這讓我們得出結(jié)論：這種買(mǎi)家并不傾向于多樣化，他們只對(duì)比特幣感興趣。

2. BTC 交易所和 CME 的未平倉(cāng)合約也處于歷史最高水平或接近歷史最高水平。期貨的幣種未平倉(cāng)合約在今年達(dá)到最高點(diǎn)，達(dá)到了 215,000 單位，比十月中旬高出 30,000 單位，自上周末以來(lái)增加了 20,000 單位。這種行為讓人想起了我們?cè)?BTC ETF 發(fā)布前所見(jiàn)的渴望獲得曝光的絕望。

3. 在十月中旬之前，替代幣對(duì) BTC 的強(qiáng)度逐漸減弱，Solana 的強(qiáng)度跟隨 ETH 和其他替代幣，表現(xiàn)平淡且缺乏吸引力。從絕對(duì)角度來(lái)看，其他替代幣在本月實(shí)際上下跌，約為 2200 億美元，而在 10 月 1 日時(shí)為 2300 億美元。

10 月 20 日 Solana 發(fā)生了什么變化？我認(rèn)為 SOL 的增長(zhǎng)（+100 億美元）主要反映了對(duì) meme 資產(chǎn)的意外重新定價(jià)（觀察 GOAT 圖表和底層 AI 領(lǐng)域，這些現(xiàn)象在 Solana 上大量發(fā)生）。用戶(hù)進(jìn)入生態(tài)系統(tǒng)時(shí)必須購(gòu)買(mǎi) Solana，并在獲利時(shí)兌換為 Solana，這與 L1 粗尾理論相一致，反映了我們今年在 APE 和 DEGEN 上看到的更大趨勢(shì)。在此期間，我相信大約創(chuàng)造了 10 億美元的財(cái)富，并且在選舉期間被動(dòng)持有 SOL。

4. 今年首次出現(xiàn)穩(wěn)定幣減少，導(dǎo)致自生美元缺乏以產(chǎn)生新需求（減緩）超出今天所創(chuàng)造的需求。

在傳統(tǒng)市場(chǎng)中，我們也看到了類(lèi)似的重新定價(jià)現(xiàn)象——我們可以通過(guò)特朗普媒體與技術(shù)的案例研究來(lái)觀察這種需求是如何出現(xiàn)的：該股票今天的價(jià)格為 50 美元，而在 9 月 23 日時(shí)約為 12 美元，且沒(méi)有新的收益或新聞發(fā)布。為了更好地理解，特朗普媒體現(xiàn)在的市值與 Twitter 相當(dāng)——一個(gè)月內(nèi)增加了 80 億美元。

因此，可以得出兩個(gè)可能的結(jié)論：

1. 比特幣作為流動(dòng)代理的使用僅僅反映了選舉賭注的資金，并不反映其他敘述（如降息、放松政策和生產(chǎn)性勞動(dòng)市場(chǎng)）所暗示的可持續(xù)長(zhǎng)期持倉(cāng)。如果是后者，市場(chǎng)的表現(xiàn)應(yīng)該更為一致，其他風(fēng)險(xiǎn)代理（美元貶值時(shí)為黃金，否則為 SPX/NDX）在本月內(nèi)應(yīng)該表現(xiàn)出更均勻的強(qiáng)度。

2. 市場(chǎng)已經(jīng)完全預(yù)期特朗普會(huì)獲勝；這些資金并不穩(wěn)定，不愿參與更廣泛的生態(tài)系統(tǒng)，盡管今天的持倉(cāng)顯示出它應(yīng)該/將會(huì)參與。這種分形并不是加密原住民所準(zhǔn)備的，因?yàn)檫@種類(lèi)型的買(mǎi)家在過(guò)去并不存在。

這個(gè)新買(mǎi)家指的是什么？

分析參與者的構(gòu)成時(shí)，歷史上通常包括以下幾類(lèi)：

1. 投機(jī)者（短期/中期，通常造成深度資本低谷和峰值，對(duì)價(jià)格和利率非常敏感）

2. 被動(dòng)競(jìng)標(biāo)者（通過(guò) ETF 或 Saylor，盡管他是以大宗購(gòu)買(mǎi)）對(duì)價(jià)格不敏感，樂(lè)于支持定價(jià)，因?yàn)樗麄冊(cè)诘湫偷?60/40 投資組合構(gòu)建中形成了根深蒂固的 HODL 行為。

3. 套利競(jìng)標(biāo)者（對(duì)價(jià)格不敏感但對(duì)利率敏感）——雇傭資本，但總體上對(duì)價(jià)格沒(méi)有影響，可能是年初風(fēng)頭的初步推動(dòng)者。

4. 事件驅(qū)動(dòng)的競(jìng)標(biāo)者（在特定時(shí)間段內(nèi)創(chuàng)造未平倉(cāng)合約擴(kuò)張），例如 ETH ETF 和特朗普夏季活動(dòng)，我們相信現(xiàn)在看到的情況。

第 4 類(lèi)競(jìng)標(biāo)者有夏季的操作手冊(cè)，可以通過(guò)我之前關(guān)于比特幣作為黨派杠桿的推文來(lái)表達(dá)（下一條推文）。

這表明，買(mǎi)入行為確實(shí)是沖動(dòng)和跳躍的，但這個(gè)買(mǎi)家并不關(guān)心選舉結(jié)果（這可以被解讀為特朗普的勝算與比特幣價(jià)格之間缺乏線性相關(guān)性）。他們可能會(huì)像 Greyscale 競(jìng)標(biāo)者在 ETF 交易上線時(shí)那樣進(jìn)行去風(fēng)險(xiǎn)化，涉及 BTC/ETH 的封閉式基金。

BTC 作為兩黨博弈的杠桿

（詳見(jiàn)推文）

利率如何影響比特幣的價(jià)格呢？

在6月/7月（下一條推文），我假設(shè)很難將降息視為放松政策的一個(gè)簡(jiǎn)單方面。在這條推文及后續(xù)內(nèi)容中，我將揭穿這一理論，并討論一個(gè)我認(rèn)為導(dǎo)致我們高估比特幣需求的關(guān)鍵缺失變量：過(guò)剩流動(dòng)性。

首先，讓我們獨(dú)立比較比特幣在過(guò)去 5 年的價(jià)格與歷史 SOFR（利率）。這表明，2022 年和 2023 年的相關(guān)性非常強(qiáng)，而在 2020 年、2021 年和 2024 年似乎則表現(xiàn)出分散的趨勢(shì)。這是為什么呢？難道更低的利率不應(yīng)該使借貸變得更容易嗎？

問(wèn)題在于，與那些特殊年份不同，借貸市場(chǎng)在 2024 年已經(jīng)相當(dāng)強(qiáng)勁，預(yù)示著降息即將到來(lái)。一個(gè)獨(dú)特的機(jī)制是，低等級(jí)平均債務(wù)的發(fā)行期限較短（因此到期時(shí)間在 2025-2027 年），這可以追溯到“高位持續(xù)”的幾年前。

你也可以查看 @countdraghula 創(chuàng)建的債務(wù)指數(shù)（忽略量化寬松），以概述實(shí)際債務(wù)增長(zhǎng)。

同樣，股票市場(chǎng)的表現(xiàn)也非常強(qiáng)勁：“標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)已超過(guò)過(guò)去十年任何連續(xù)反彈，總計(jì)117周”（沒(méi)有出現(xiàn) -5% 的回報(bào)）。上一次最長(zhǎng)的反彈為203周，當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)從全球金融危機(jī)的低谷中復(fù)蘇。

換句話說(shuō)，信用和股票市場(chǎng)在沒(méi)有發(fā)生衰退的情況下，創(chuàng)造了大規(guī)模的恢復(fù)性反彈。

我的推理是：我們?cè)?021年和2023年經(jīng)歷了獨(dú)特的機(jī)制（COVID和SVB失敗），這導(dǎo)致了流動(dòng)性注入。利用美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表的力量進(jìn)行新設(shè)施的建設(shè)。

商業(yè)/流動(dòng)性周期被打破

（詳見(jiàn)推文）

比特幣與 M2 的相關(guān)性：論證緊急措施如何創(chuàng)造增長(zhǎng)與波動(dòng)性

比特幣的增長(zhǎng)通常被視為最大前因，然而，自 2022 年以來(lái)，比特幣與 M2 的相關(guān)性正在減弱（并再次開(kāi)始類(lèi)似于 2021 年的峰值）。我認(rèn)為這與當(dāng)前政府愿意開(kāi)放使用其資產(chǎn)負(fù)債表以實(shí)現(xiàn)金融穩(wěn)定的意愿密切相關(guān)。這是不惜一切代價(jià)的做法。

因此，關(guān)鍵問(wèn)題是——比特幣究竟是什么？它是杠桿股嗎？它是混亂資產(chǎn)嗎？在基礎(chǔ)市場(chǎng)（約 2 萬(wàn)億美元）已經(jīng)如此龐大，幾乎與我們?cè)?2021 年看到的 TOTAL1 高點(diǎn)相匹配的情況下，為了實(shí)現(xiàn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)，必須出現(xiàn)什么條件？

我認(rèn)為這些問(wèn)題在今年的辦公室過(guò)渡期間不太可能得到解答。

緊急措施如何支撐比特幣：2021 年 COVID 引發(fā)的量化寬松

我認(rèn)為，使用 2021 年的分形來(lái)可視化未來(lái)價(jià)格走勢(shì)是有缺陷的。在 2021 年，至少通過(guò)一些項(xiàng)目注入了約 2 萬(wàn)億美元。這些項(xiàng)目的到期時(shí)間與比特幣的價(jià)格行為（PA）非常有趣地重合。

2020 年 3 月 15 日，美聯(lián)儲(chǔ)宣布計(jì)劃購(gòu)買(mǎi) 5000 億美元的國(guó)債和 2000 億美元的抵押貸款證券。這個(gè)比例在 6 月翻倍，并于 2021 年 11 月開(kāi)始減緩（到 2021 年 12 月時(shí)速度又加倍）。

PDCF 和 MMLF（通過(guò)穩(wěn)定基金向優(yōu)質(zhì)貨幣市場(chǎng)提供貸款）于 2021 年 3 月到期。

直接貸款在 2020 年 3 月時(shí)從 2.25% 降至 0.2%。通過(guò) PMCCF 和 SMCCF 向公司提供的直接貸款被引入，最終支持了 1000 億美元的新融資（增加到 7500 億美元以支持企業(yè)債務(wù)），并進(jìn)行了債券和貸款的購(gòu)買(mǎi)。這將在 2021 年 6 月至 12 月間逐漸減緩。

通過(guò)《關(guān)懷法案》（Cares Act），美聯(lián)儲(chǔ)準(zhǔn)備為消費(fèi)者提供 6000 億美元的 5 年期貸款，而 PPP 計(jì)劃于 2021 年 7 月結(jié)束。根據(jù) 2023 年 12 月的報(bào)告，當(dāng)時(shí)的 1800 筆貸款中約有 64% 仍在未償還狀態(tài)。截至 8 月，這些貸款中有 8% 處于逾期狀態(tài)。

這種貨幣注入和創(chuàng)造的速度非常獨(dú)特。這也明顯反映了 2021 年的價(jià)格走勢(shì)——在第一季度和第二季度達(dá)到頂峰，夏季下降（當(dāng)時(shí)許多項(xiàng)目結(jié)束）。最終，當(dāng)這些項(xiàng)目完全停止時(shí)，比特幣的價(jià)格經(jīng)歷了巨大的下行波動(dòng)。

2023 年的進(jìn)一步寬松：銀行倒閉

根據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表，截至 3 月，BTFP 的貸款總額為 650 億美元，折扣窗口的峰值也達(dá)到了 1500 億美元。美聯(lián)儲(chǔ)還向橋接銀行借出了約 1800 億美元，以解決硅谷銀行（SVB）和簽名銀行的危機(jī)。

為了更好地理解，在此期間，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)銀行的貸款水平是疫情期間的約 6.5 倍。

原因很明顯：所有這些在銀行資產(chǎn)負(fù)債表上的持有至到期（HTM）證券都是未實(shí)現(xiàn)的損失。這些損失根據(jù) FASB 會(huì)計(jì)準(zhǔn)則不需要報(bào)告。在 2022 年，美國(guó)銀行的 HTM 投資組合從 2 萬(wàn)億美元增長(zhǎng)到 2.8 萬(wàn)億美元，主要是因?yàn)閷⑵渲匦聵?biāo)記為 HTM。這通常是可以接受的（長(zhǎng)期固定收益證券的市場(chǎng)價(jià)值因利率持續(xù)較高而受到影響），但實(shí)際的存款人需求導(dǎo)致了銀行擠兌，迫使流動(dòng)性必須被實(shí)現(xiàn)——這涉及對(duì)這些證券進(jìn)行減記。

自 2023 年 3 月以來(lái)，比特幣的價(jià)格發(fā)現(xiàn)基本上是流動(dòng)的，隨著該計(jì)劃的推出——該計(jì)劃在 2024 年 3 月停止了新貸款——正是在這一時(shí)期，加密資產(chǎn)變得過(guò)熱并出現(xiàn)了短期修正。

玻璃天花板：為何會(huì)存在

總的來(lái)說(shuō)，我認(rèn)為操作順序是：

1. 資本在很可能是美國(guó)政府拋售（中央銀行折扣）和 MSTR 前置交易后被激活，通過(guò)溢價(jià)擴(kuò)張將價(jià)格從 59,000 推升到 61,000。

2. 從 61,000 美元到 64,000 美元的上漲是在長(zhǎng)周末期間產(chǎn)生的，主要是由于特朗普對(duì)沖的影響。部分資金在上周隨著價(jià)格向下調(diào)整至 65,000 美元時(shí)退出，導(dǎo)致本周一些特定買(mǎi)家的成本基礎(chǔ)仍然非常高（超過(guò) 70,000 美元）。

3. 在特朗普的方向性機(jī)會(huì)推動(dòng)下，ETF 持續(xù)支撐現(xiàn)貨價(jià)格（盡管比特幣的 Beta 并未上漲），而滯后者盡管持倉(cāng)量擴(kuò)張，仍然繼續(xù)滯后，缺乏資本回收。

4. 比特幣的買(mǎi)盤(pán)在其自身生態(tài)系統(tǒng)中保持靜態(tài)，并且不愿意在其他地方“參與”。

我為什么不認(rèn)為 2024 年會(huì)出現(xiàn)強(qiáng)勁的價(jià)格發(fā)現(xiàn)：

1. 缺乏再質(zhì)押化（通過(guò) DeFi 總鎖倉(cāng)價(jià)值與 2021 年相比進(jìn)行衡量）。

2. 對(duì)利率下調(diào)后實(shí)際會(huì)發(fā)生的浮動(dòng)程度過(guò)于自信。

3. 缺乏非常強(qiáng)有力的政府刺激（緊急注入）。

4. 在其他市場(chǎng)的反應(yīng)減弱（如股票、黃金等）。

實(shí)際上，最后一部分 - 一些潛在的上行風(fēng)險(xiǎn)（有些我已經(jīng)考慮過(guò)，有些我認(rèn)為在這個(gè)時(shí)間框架內(nèi)不相關(guān)）

• 本周 M7 的收益總計(jì)約為 15 萬(wàn)億美元。如果它們表現(xiàn)良好（一個(gè)月前我認(rèn)為大多數(shù)公司的增長(zhǎng)很難被超越），那么這些新資金的一部分可能會(huì)流入并對(duì)比特幣及其相關(guān)資產(chǎn)進(jìn)行投資。我相信今天早些時(shí)候，Alphabet 在盤(pán)后交易中上漲了 10 美元。

• 中國(guó)的刺激措施（我認(rèn)為這已經(jīng)在比特幣的投資中有所體現(xiàn)）繼續(xù)擴(kuò)展，超出之前的聲明。

• 預(yù)選對(duì)市場(chǎng)的影響保持粘性，然而，75 次選舉的結(jié)果卻顯示出相反且更為嚴(yán)峻的觀點(diǎn)： 鏈接。

• 通脹對(duì)沖從基礎(chǔ)措施中解開(kāi)（在民主黨通過(guò)的 IRA 法案期間表現(xiàn)非常強(qiáng)勁），并在特朗普任期內(nèi)在更長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)轉(zhuǎn)向比特幣和黃金。

總體來(lái)看，我認(rèn)為如果特朗普獲勝，市場(chǎng)會(huì)達(dá)到一個(gè)較高的水平，而哈里斯（作為另一位候選人）的市場(chǎng)估值可能沒(méi)有得到應(yīng)有的重視，存在被低估的情況。因此，即使存在上述風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)的預(yù)期價(jià)值仍然可以得到保障。